Como referencia de otro sector, Kodak desarrolló en 1975 uno de los primeros prototipos de cámara digital, creado por el ingeniero Steven Sasson. La compañía disponía de la tecnología que acabaría transformando la fotografía, pero durante años su negocio continuó dependiendo principalmente de la venta de película y del revelado tradicional. La anécdota recuerda que disponer de una infraestructura avanzada, una marca reconocida o una gran base de clientes no garantiza por sí solo el éxito financiero: también es necesario convertir esas ventajas en nuevos ingresos, beneficios y flujo de caja. En el caso de Telefónica, esa conversión sigue siendo una de las principales cuestiones que reflejan sus resultados.
Foto: Steven Sasson de Kodak
El diario económico Cinco Días publicó el 19 de julio de 2026, un análisis sobre el comportamiento bursátil del sector europeo de las telecomunicaciones durante la primera mitad del año. La información destaca que las telecos acumulan una subida aproximada del 12% en 2026, por encima del 7% registrado por el Stoxx Europe 600, aunque el sector ha mostrado cierta debilidad durante el último mes.
A partir de este análisis, el presente post se centra en la situación concreta de Telefónica y contrasta la evolución general del sector con los datos publicados por la operadora en el primer trimestre de 2026. El objetivo es comprobar si el comportamiento de sus ingresos, beneficio, deuda, flujo de caja, inversión y cotización respalda una recuperación financiera o si todavía persisten debilidades que condicionan su valoración.
Las telecos europeas mantienen el rally de 2026 pese a la debilidad del último mes
El sector europeo de las telecomunicaciones ha perdido impulso durante el último mes, aunque el balance acumulado de la primera parte de 2026 continúa siendo positivo. Las compañías del sector han alcanzado niveles bursátiles que no se observaban desde 2008 y acumulan una revalorización próxima al 12% en el año, frente al avance aproximado del 7% registrado por el Stoxx Europe 600. El movimiento se ha mantenido a pesar de las tensiones geopolíticas relacionadas con Irán y del cambio de orientación de la política monetaria del Banco Central Europeo.
Entre las compañías con mejor comportamiento se encuentran Nokia y Telecom Italia, actualmente TIM, cuyas acciones han avanzado más de un 50% durante 2026. También han registrado subidas superiores al 10% operadoras como Vodafone, Telia, Orange y Swisscom.
Según el análisis de Goldman Sachs recogido por Cinco Días, uno de los factores que explica esta evolución es la mejora de las valoraciones a medida que los inversores aumentan su exposición a compañías consideradas defensivas. A este elemento se suman la revisión al alza de las previsiones empresariales y una percepción más favorable de la evolución del negocio por parte del consenso de analistas. El banco señala que esta mejora prolonga una tendencia iniciada en 2024 y 2025, después de un largo periodo marcado por resultados inferiores a las previsiones y sucesivos recortes de estimaciones.
Goldman Sachs considera que las operadoras están ganando peso como alternativa defensiva debido a una mayor confianza en sus fundamentales. Entre los elementos señalados se encuentran la aceleración del crecimiento, la mejora de la rentabilidad y las posibilidades derivadas de una futura consolidación de los mercados nacionales. El banco sostiene además que las perspectivas del sector son más favorables que las de otras industrias defensivas y que, en determinados casos, también superan las previsiones de algunos negocios cíclicos.
Otro cambio relevante es la reducción de la intensidad inversora. El gasto de capital, conocido como capex, está moderándose después de los máximos alcanzados durante los grandes despliegues de fibra óptica. La finalización de las fases más costosas de esas redes, junto con una mayor eficiencia operativa, permite a las compañías destinar una proporción menor de sus recursos a nuevas infraestructuras sin abandonar la modernización de sus redes.
La disminución del apalancamiento también ha respaldado el comportamiento bursátil. La ratio media de deuda sobre capital del sector ha pasado de aproximadamente 1,7 veces en 2020 a situarse cerca de una vez. De acuerdo con Goldman Sachs, esta evolución reduce la sensibilidad de las compañías a los movimientos generales del mercado y mejora su capacidad para afrontar escenarios financieros menos favorables.
El banco añade que los efectos del aumento de los costes energéticos, la inflación y los tipos de interés se encuentran parcialmente limitados por las coberturas contratadas a largo plazo y por la capacidad de las operadoras para trasladar una parte de esos incrementos a sus tarifas. Sus previsiones sitúan la rentabilidad del flujo de caja libre del sector entre el 6% y el 8% durante el periodo comprendido entre los años 2026 y 2028. También espera que la remuneración total al accionista aumente desde aproximadamente el 5% en 2026 hasta el 6% en 2028.
Dentro de sus preferencias, Goldman Sachs destaca a Orange por las oportunidades vinculadas a la consolidación del mercado francés y por la posibilidad de mejorar su crecimiento orgánico. El sector está pendiente del proceso relacionado con la adquisición y reparto de SFR entre Orange, Bouygues Telecom e Iliad, propietaria de Free. El acuerdo anunciado valora los activos de SFR en 20.350 millones de euros y contempla una reducción de cuatro a tres grandes operadores en Francia, aunque su ejecución depende de las correspondientes autorizaciones regulatorias. La operación sobre SFR y la toma de control total de MasOrange por Orange se detallan en esta información.
El banco también señala a BT Group por sus avances en eficiencia de costes y por la reducción de la pérdida de líneas. En el caso de Deutsche Telekom, la valoración se apoya en el crecimiento de su negocio de telefonía móvil en Estados Unidos a través de T-Mobile US. La operadora alemana mejoró sus previsiones después de presentar sus resultados del primer trimestre de 2026, aunque su beneficio trimestral descendió en comparación con el ejercicio anterior. Los resultados y las previsiones de Deutsche Telekom pueden consultarse en esta información.
Goldman Sachs incluye asimismo entre sus opciones a las operadoras nórdicas Tele2, Telia, Telenor y Elisa, al considerar que la estructura de sus negocios puede facilitar un crecimiento superior al previsto. También menciona a KPN y Telefónica, aunque sitúa buena parte de los posibles catalizadores de KPN a partir de 2027.
En el caso de Telefónica, Goldman Sachs identifica incertidumbres relacionadas con la asignación de capital que podrían influir en la evolución de la acción a corto plazo. No obstante, otros análisis recientes han señalado una mejora de las perspectivas de la operadora española. Esta revisión sobre Telefónica analiza su recuperación bursátil y la evolución de las expectativas del mercado.
Morningstar mantiene una visión más prudente sobre el rally. La firma considera que las subidas han estado impulsadas principalmente por la mejora del sentimiento inversor, el interés por los valores defensivos y un moderado optimismo regulatorio, y no por un crecimiento equivalente de los beneficios. Según su análisis, las valoraciones de algunas compañías se encuentran por encima de sus estimaciones de valor razonable, mientras el sector continúa afrontando dificultades estructurales.
En el ámbito normativo, Morningstar no considera que la propuesta de Ley de Redes Digitales de la Comisión Europea vaya a transformar por sí sola el mercado. La iniciativa, adoptada como propuesta por la Comisión el 21 de enero de 2026, busca modernizar, simplificar y armonizar las normas europeas de conectividad. Entre sus medidas figuran un sistema de autorización única para prestar servicios en varios Estados miembros, una autorización europea para el espectro satelital y mecanismos destinados a facilitar la transición desde las redes de cobre hacia la fibra.
Las asociaciones empresariales también han planteado reservas. Connect Europe considera que el proyecto mantiene parte del marco anterior y reclama medidas más ambiciosas para favorecer la inversión, reducir la fragmentación regulatoria y facilitar el despliegue de fibra, 5G y servicios paneuropeos. La posición completa de Connect Europe sobre la Ley de Redes Digitales está disponible en su comunicado institucional.
A pesar de esa cautela regulatoria, Morningstar sí identifica la operación sobre SFR como una posible señal de cambio hacia una mayor consolidación. En el terreno operativo, advierte de que las reducciones de costes han permitido compensar la debilidad de los ingresos en varios mercados, pero considera que esta estrategia tiene un recorrido limitado. Tele2 y Telia son dos de las compañías citadas como ejemplo, ya que nuevas reducciones de gastos podrían no ser suficientes para contrarrestar una desaceleración prolongada de los ingresos. Por este motivo, las operadoras deberán demostrar un crecimiento efectivo de los ingresos por servicios para sostener su rentabilidad.
La opción preferida de Morningstar es Deutsche Telekom. La firma considera que la compañía todavía dispone de margen para aumentar su presencia en el mercado móvil alemán y destaca su capacidad para retener clientes y captar nuevos abonados mediante las marcas Telekom y Congstar. En banda ancha fija, su valoración es más prudente, aunque la operadora mantuvo aproximadamente 15,1 millones de líneas de acceso durante el primer trimestre de 2026.
En España, Morningstar espera que Digi continúe ganando cuota en banda ancha y llegue a superar a Vodafone durante 2026. Parte de ese crecimiento podría proceder de clientes de MasOrange. La operadora rumana comenzó a cotizar en Bolsa en julio de 2026, en una sesión inicial caracterizada por una elevada volatilidad. La evolución de Digi durante sus primeras sesiones bursátiles se recoge en este artículo.
Morningstar espera una mayor resistencia de Telefónica en el mercado español gracias a su base de clientes de mayor valor, sus contenidos, la calidad de su red y su oferta convergente apoyada en los derechos deportivos. Sobre Vodafone, considera que la red de fibra PremiumFiber mejora su posición en infraestructuras, pero no elimina la diferencia de costes frente a Digi.
Barclays también identifica la consolidación como uno de los principales factores positivos para el sector. El banco recuerda que Telefónica ha manifestado su interés en participar en procesos de integración dentro de sus mercados estratégicos, especialmente en Alemania, donde han circulado informaciones sobre una posible operación con 1&1. Según sus cálculos, una integración podría generar sinergias tanto en gastos operativos como en inversiones, siempre que recibiera la autorización de las autoridades de competencia.
Aunque Barclays ha elevado sus estimaciones para Telefónica durante el conjunto de 2026, mantiene una recomendación equivalente a la del mercado. Su principal reserva es el nivel de apalancamiento de la compañía y la limitada reducción de la deuda después de que se hayan ejecutado buena parte de las desinversiones disponibles. Una consolidación en Alemania podría proporcionar recursos para reducir ese endeudamiento, aunque el banco no identifica novedades inmediatas que indiquen la proximidad de una operación.
La opción preferida de Barclays es 1&1. El banco prevé que su resultado bruto de explotación aumente en unos 100 millones de euros anuales entre los años 2026 y 2028, mientras el gasto de capital se mantendría prácticamente estable. Esa combinación permitiría elevar el flujo de caja operativo libre. Barclays también destaca a su matriz, United Internet, por la evolución de sus negocios de telefonía fija, telefonía móvil, acceso a internet y alojamiento web.
Bankinter coincide en que una política europea más favorable a la consolidación podría mejorar los fundamentales de las compañías. El banco también destaca el papel de las inversiones en centros de datos para reforzar la capacidad europea frente a los grandes proveedores estadounidenses de servicios en la nube. Entre los riesgos menciona el desarrollo de las comunicaciones por satélite. Actualmente, estos sistemas complementan principalmente la cobertura de las redes móviles, aunque Bankinter contempla que puedan llegar a ofrecer más servicios directamente a los consumidores, especialmente en las zonas rurales de Estados Unidos.
La atención inmediata del mercado se dirige ahora hacia los resultados del primer semestre. Bank of America mantiene unas previsiones contenidas porque este periodo suele ser estacionalmente más complejo para las operadoras y espera una desaceleración del crecimiento agregado del resultado bruto de explotación.
En el caso de Deutsche Telekom, el banco considera especialmente relevantes los posibles comentarios sobre las especulaciones corporativas que afectan a T-Mobile US. En Francia, la operación sobre SFR puede volver a dirigir la atención hacia las compañías de torres de telecomunicaciones. Este proceso de consolidación también puede afectar a las valoraciones de empresas como Cellnex, ya que la integración de operadores modifica la demanda, la utilización y las condiciones contractuales de las infraestructuras. Este análisis explica la relación entre la consolidación europea y la cotización de Cellnex.
Para Telefónica, Bank of America espera una evolución relativamente estable en España, aunque la compañía afronta comparaciones interanuales más exigentes en el negocio mayorista. En el caso de Cellnex, el banco prevé que mantenga un crecimiento constante. Sus recomendaciones de compra dentro del sector europeo incluyen BT Group, Cellnex, Deutsche Telekom, Elisa, Helios Towers, KPN, Orange y Telia.
El balance de la primera parte del año 2026 muestra, por tanto, un sector apoyado por la reducción del endeudamiento, el descenso del gasto máximo asociado a los despliegues de fibra, la generación de caja y las expectativas de consolidación. Frente a estos factores, los análisis de Morningstar, Barclays y Bank of America recuerdan que las operadoras todavía deben demostrar un crecimiento sostenido de los ingresos, mantener el control de la deuda y transformar las posibles operaciones corporativas en mejoras efectivas de rentabilidad https://tinyurl.com/2yany2ef
La gráfica muestra la evolución desde el cierre de diciembre de 2025 hasta el 20 de julio de 2026. Todas las cotizaciones se han normalizado a base 100 para comparar operadoras que cotizan con precios y monedas diferentes. Cada curva tiene un color distinto. Los datos son mensuales, con el último precio disponible de julio.
Evolución bursátil de las principales telecos europeas en 2026
Cotizaciones normalizadas a base 100 al cierre de diciembre de 2025. Último dato disponible: 20 de julio de 2026.
Deutsche Telekom
Orange
Telefónica
Telecom Italia
BT Group
Vodafone
Serie mensual. La cotización histórica de Telecom Italia está ajustada por la agrupación de acciones 1:10 de junio de 2026.
La curva permite observar que Telecom Italia presenta el mayor avance acumulado, cerca del 59,4%, seguida por Vodafone, con aproximadamente un 19,1%, y Orange, con un 11,7%. Telefónica y BT Group avanzan alrededor del 5,9% y 3,3%, respectivamente, mientras Deutsche Telekom se mantiene prácticamente plana frente al cierre de 2025.
En el caso de Telecom Italia, las cotizaciones anteriores a junio se han multiplicado por diez para corregir la agrupación de una acción nueva por cada diez antiguas, efectiva desde el 15 de junio de 2026. Sin este ajuste aparecería un salto artificial en la curva.
Telefónica mejora su actividad, pero la deuda y la débil generación de caja siguen condicionando su recuperación
Telefónica inició 2026 con una mejora moderada de su actividad comercial y operativa, aunque los resultados del primer trimestre todavía no permiten hablar de una recuperación financiera consolidada. Los ingresos alcanzaron 8.127 millones de euros, un 0,4% más en términos reportados y un 0,8% más a tipos de cambio y perímetro constantes. El EBITDA ajustado creció un 1,8% en términos comparables, hasta 2.836 millones, y el margen se situó en el 34,9%. La compañía, por tanto, mantiene el crecimiento, pero lo hace a un ritmo reducido y con importantes diferencias entre mercados y líneas de negocio.
España y Brasil volvieron a ser los principales apoyos del grupo. En el mercado español, los ingresos y el EBITDA aumentaron un 2%, mientras que la tasa de cancelación de los clientes convergentes descendió al 0,7%. La base de clientes móviles de contrato superó los 16 millones y el ingreso medio por cliente convergente alcanzó los 91,5 euros. Estos datos muestran una evolución estable en el principal mercado europeo de Telefónica y respaldan la valoración de Morningstar, que destaca la calidad de su red, su base de clientes de mayor valor y la fortaleza de su oferta convergente.
Brasil presentó un comportamiento más dinámico, con un aumento de los ingresos del 7,4% y una mejora del EBITDA del 8,7%. La filial Vivo alcanzó 117,5 millones de accesos y continuó compensando parte de la debilidad existente en otras geografías. El negocio empresarial del grupo también evolucionó favorablemente: sus ingresos crecieron un 5,7%, impulsados por los servicios digitales, que ya representan cerca de la mitad de la facturación de esta división.
La situación es menos favorable en Alemania. Los ingresos mayoristas y procedentes de socios descendieron un 7,4%, hasta 1.387 millones de euros, debido principalmente a la progresiva migración de los clientes de 1&1 hacia su propia red. Telefónica Deutschland consiguió nuevas altas de contrato y mantuvo controlada la tasa de cancelación de O2, pero estos avances comerciales no evitaron el impacto de la pérdida del negocio mayorista. Bank of America ha señalado precisamente esta presión como uno de los principales elementos que pueden limitar los resultados de Telefónica.
El problema central de las cuentas no está únicamente en el crecimiento limitado de los ingresos, sino en la escasa conversión de la mejora operativa en beneficio y efectivo. Aunque el EBITDA aumentó, el beneficio ajustado descendió un 21,5%, hasta 482 millones de euros, y el beneficio por acción ajustado cayó un 24,9%, hasta 0,07 euros. Los gastos financieros netos pasaron de 282 a 438 millones de euros, un incremento aproximado del 55%, pese a que el coste efectivo de la deuda se redujo.
Las operaciones discontinuadas relacionadas con las salidas de Chile, Colombia y México generaron además una pérdida de 798 millones de euros. Como consecuencia, el resultado neto atribuido del conjunto del grupo fue negativo en 411 millones de euros. Parte de estas pérdidas tiene carácter contable y está vinculada a la reorganización internacional de la compañía, pero su efecto sobre las cuentas es real: el crecimiento del negocio ordinario no fue suficiente para evitar que Telefónica cerrara el trimestre con pérdidas atribuidas.
La generación de caja ofrece la señal más débil del trimestre. El flujo de caja libre de las operaciones continuadas descendió desde 583 hasta 333 millones de euros, lo que supone una caída próxima al 43%. Si se incorporan las actividades discontinuadas, el flujo total fue negativo en 474 millones de euros, frente a un saldo también negativo de 393 millones un año antes. Después de considerar los pagos relacionados con las prejubilaciones, la caja disponible para dividendos quedó reducida a 41 millones, frente a 355 millones de euros en el primer trimestre de 2025.
Telefónica mantiene para el conjunto de 2026 el objetivo de generar aproximadamente 3.000 millones de euros de flujo de caja libre. Los 333 millones obtenidos por las operaciones continuadas durante los tres primeros meses equivalen a alrededor del 11% de esa previsión. La empresa señala que el primer trimestre es estacionalmente más débil y que no debe proyectarse de manera lineal al conjunto del ejercicio. No obstante, el cumplimiento del objetivo exige una mejora sustancial durante los siguientes trimestres.
La deuda financiera neta se redujo en 1.500 millones, hasta 25.342 millones de euros, y la ratio de deuda sobre EBITDA después de arrendamientos descendió de 2,78 a 2,72 veces. La dirección mantiene como objetivo aproximarse a 2,5 veces en 2028. La disminución del endeudamiento es positiva, pero su origen limita el alcance de la mejora: Telefónica recibió cerca de 2.300 millones de euros netos por las ventas de activos en Colombia y Chile. El desapalancamiento se produjo, por tanto, principalmente mediante desinversiones y no gracias al flujo de caja generado por la actividad ordinaria.
Incluyendo las obligaciones por arrendamientos, el endeudamiento financiero neto ascendía a 33.355 millones de euros. Esta cifra continúa siendo elevada en relación con el crecimiento actual del negocio. Al mismo tiempo, la situación de liquidez no muestra un problema inmediato. Telefónica redujo el coste efectivo de su deuda del 3,30% al 2,81%, amplió su vida media hasta 11,4 años y terminó el trimestre con una liquidez disponible de 17.739 millones de euros. Esta posición supera sus vencimientos previstos a doce meses y reduce el riesgo de refinanciación a corto plazo, aunque no elimina la necesidad de continuar rebajando el endeudamiento estructural.
La inversión permaneció controlada. El capex fue de 866 millones de euros, un 1,4% menos en términos reportados, y representó el 10,7% de los ingresos. El porcentaje se encuentra por debajo del objetivo anual próximo al 12%. Una menor intensidad inversora puede favorecer la generación de efectivo después de los grandes despliegues de fibra y redes móviles, pero Telefónica necesita mantener la calidad de sus infraestructuras para defender su posición frente a operadores con estructuras de costes más ligeras, como Digi en España.
La política de dividendos también refleja la prioridad concedida al desapalancamiento. La remuneración correspondiente a 2026 se reducirá de 0,30 a 0,15 euros por acción. Esta decisión conserva más recursos dentro del grupo para atender inversiones y deuda, pero supone reducir a la mitad el dividendo directo recibido por los accionistas. La medida es coherente con una empresa que necesita fortalecer su balance, aunque disminuye uno de los principales atractivos históricos de la acción.
La evolución bursátil confirma que el mercado todavía no considera concluida la recuperación. La cotización llegó a acumular una subida cercana al 17% durante 2026, pero el avance se había reducido aproximadamente al 2,5% el 20 de julio. Incluyendo el dividendo de 0,15 euros abonado en junio, la rentabilidad bruta desde el cierre de 2025 se situaba cerca del 6,8%. La acción mantiene, por tanto, una rentabilidad positiva, pero ha perdido una parte considerable del impulso alcanzado después de la presentación de los resultados.
Las casas de análisis ofrecen valoraciones diferentes, aunque sus reservas se concentran en aspectos verificables. Goldman Sachs valora favorablemente la mejora de España, mantiene una recomendación positiva y elevó su precio objetivo, pero reconoce las dudas existentes sobre la generación de caja y la asignación de capital. Barclays ha mejorado sus estimaciones, aunque conserva una recomendación neutral debido al elevado apalancamiento y a la limitada reducción de deuda procedente del negocio ordinario. Bank of America espera estabilidad en España, pero advierte de la presión del negocio mayorista. Morningstar destaca la fortaleza comercial de Telefónica en el mercado español, aunque mantiene una visión prudente sobre las valoraciones del conjunto del sector.
La situación de Telefónica es, por tanto, más sólida desde el punto de vista comercial que desde el financiero. España y Brasil crecen, el negocio empresarial gana peso, el EBITDA mejora y la compañía dispone de liquidez suficiente para cubrir sus compromisos inmediatos. Sin embargo, el beneficio ajustado disminuye, los gastos financieros siguen siendo relevantes, la generación de caja ha empeorado y la reducción de deuda continúa dependiendo en gran medida de la venta de activos.
Los datos no muestran una empresa en deterioro operativo, pero tampoco acreditan todavía una recuperación completa. La principal prueba para Telefónica será convertir el crecimiento de ingresos y EBITDA en flujo de caja recurrente, estabilizar Alemania y reducir su deuda mediante la actividad ordinaria. Mientras esa conversión no se produzca de forma sostenida, el elevado apalancamiento continuará limitando su capacidad para elevar el dividendo, realizar grandes operaciones corporativas y lograr una mejora bursátil estable.
La lectura de las cuentas exige separar el negocio ordinario de los efectos de la salida de Latinoamérica. Telefónica obtuvo 386 millones de beneficio atribuido en sus operaciones continuadas, pero las pérdidas asociadas a las actividades discontinuadas llevaron el resultado total a 411 millones de euros negativos. Del mismo modo, los 333 millones de flujo de caja libre recurrente se redujeron a 41 millones disponibles para dividendos después de los compromisos de prejubilación. Alemania continúa siendo el principal foco de presión, con caídas del 8,6% en ingresos y del 8,4% en EBITDA, mientras España, Brasil y el negocio empresarial sostienen el crecimiento del grupo. Estos datos resumen la situación actual de Telefónica: capacidad operativa relevante, pero todavía una conversión insuficiente de esa actividad en beneficio, caja y reducción orgánica de la deuda.
Para terminar el post quiero manifestar que como referencia procedente de otro sector, Kodak desarrolló en 1975 uno de los primeros prototipos de cámara digital, creado por el ingeniero Steven Sasson. La compañía disponía de la tecnología que acabaría transformando la fotografía, pero durante años su negocio continuó dependiendo principalmente de la venta de película y del revelado tradicional. La anécdota recuerda que contar con una infraestructura avanzada, una marca reconocida o una amplia base de clientes no garantiza por sí solo el éxito financiero: también es necesario convertir esas ventajas en nuevos ingresos, beneficios y flujo de caja. En el caso de Telefónica, esa conversión continúa siendo una de las principales cuestiones que plantean sus resultados.
Dieciocho meses después del nombramiento de Marc Murtra como presidente ejecutivo de Telefónica, el balance permite distinguir entre los problemas heredados y la respuesta ofrecida por la nueva dirección. Murtra no originó la elevada deuda del grupo, la debilidad histórica de la cotización, la presión competitiva ni la pérdida del negocio mayorista de 1&1 en Alemania. Sin embargo, desde el 18 de enero de 2025 dispone de facultades ejecutivas y, por tanto, su gestión debe medirse por las decisiones adoptadas y por los resultados obtenidos durante este periodo.
Hasta ahora, la denominada transformación de Telefónica se ha materializado principalmente en la venta de operaciones, la reducción del perímetro internacional, los ajustes de plantilla, los objetivos de ahorro y el recorte del dividendo. Estas decisiones pueden mejorar la liquidez, reducir costes y facilitar el desapalancamiento, pero no equivalen por sí mismas a la creación de un nuevo motor de crecimiento. La compañía está presente en menos mercados y concentra sus recursos en España, Alemania, Reino Unido y Brasil, mientras que la prometida consolidación europea continúa siendo una posibilidad estratégica y no una operación ejecutada.
Los resultados del primer trimestre de 2026 tampoco acreditan todavía un cambio estructural. Los ingresos comparables crecieron un 0,8% y el EBITDA ajustado un 1,8%, pero el beneficio ajustado descendió un 21,5% y el flujo de caja libre de las operaciones continuadas cayó un 43%, hasta los 333 millones de euros. La deuda financiera neta se redujo hasta los 25.342 millones, aunque el descenso se apoyó principalmente en los aproximadamente 2.300 millones recibidos por las desinversiones en Chile y Colombia. La deuda bajó, por tanto, gracias a la venta de activos en mayor medida que a la generación recurrente de caja.
La situación comercial tampoco es uniforme. España y Brasil crecen y el negocio empresarial avanza, pero Alemania continúa deteriorando las cuentas, con descensos del 8,6% en los ingresos y del 8,4% en el EBITDA durante el trimestre. Esta realidad coincide con la cautela de Bank of America respecto al negocio mayorista. Barclays mantiene una recomendación neutral porque considera elevado el apalancamiento y limitada la reducción de deuda obtenida mediante la actividad ordinaria. Goldman Sachs reconoce la mejora de España, pero continúa señalando dudas sobre la generación de caja y la asignación de capital. Morningstar, por su parte, destaca la resistencia comercial de Telefónica en España, aunque advierte de que la revalorización del sector no siempre ha estado acompañada por una mejora equivalente de los beneficios.
La Bolsa tampoco ha validado de forma sostenida la nueva etapa. En la primera sesión posterior al nombramiento de Murtra, la acción cerró en 3,862 euros. El 20 de julio de 2026 cotizaba alrededor de 3,58 euros, por debajo de aquel nivel y pese al avance registrado por buena parte del sector europeo. Esta comparación no incluye los dividendos cobrados y, por tanto, no representa la rentabilidad total del accionista, pero sí permite afirmar que la gestión de Murtra no ha producido hasta ahora una revalorización sostenida de la acción. Al mismo tiempo, el dividendo correspondiente a 2026 se ha reducido de 0,30 a 0,15 euros por título, lo que disminuye la remuneración directa futura.
La dirección ha presentado el plan Transform & Grow como la base de una Telefónica más eficiente y preparada para crecer. Sin embargo, la reacción inicial del mercado fue una caída bursátil cercana al 13% el día de su presentación, coincidiendo con el recorte del dividendo y con la ausencia de operaciones concretas de consolidación. El plan fija con precisión los ahorros, la reducción de costes y los objetivos financieros, pero su dimensión expansiva —nuevos ingresos, adquisiciones, fusiones o actividades capaces de modificar el ritmo de crecimiento— todavía no ha producido resultados medibles para el accionista.
Por ello, la gestión de Murtra puede ser criticada, sobre la base de hechos, por la distancia existente entre el discurso de crecimiento y una ejecución dominada hasta ahora por el repliegue, las desinversiones y los ajustes. No puede afirmarse que la venta de activos o la reducción de costes sean decisiones equivocadas por definición. Sí puede afirmarse que, después de dieciocho meses, todavía no han generado una mejora suficiente del beneficio, del flujo de caja recurrente ni de la cotización.
La situación real de Telefónica es la de una compañía con activos estratégicos, infraestructuras relevantes, una marca reconocida y millones de clientes, pero con crecimiento limitado, deuda elevada y dificultades para convertir la mejora operativa en efectivo. Precisamente ahí adquiere sentido la referencia a Kodak: poseer tecnología, escala y una posición histórica privilegiada no basta cuando esas ventajas no se transforman a tiempo en un modelo capaz de generar valor económico de forma sostenida.
Murtra ha ganado tiempo mediante desinversiones, ahorros, ajustes laborales y la reducción del dividendo, pero todavía no ha demostrado que esas medidas formen parte de una transformación capaz de crear valor duradero. Para que la nueva etapa sea algo más que una administración ordenada del repliegue, Telefónica tendrá que crecer por encima de los ajustes, reducir deuda mediante la caja generada por su actividad ordinaria, estabilizar Alemania y ofrecer a sus accionistas una rentabilidad que no dependa principalmente de vender activos o disminuir su remuneración.
Kodak tuvo ante sí la tecnología que definiría el futuro de su industria, pero no consiguió convertir aquella ventaja inicial en el centro de su negocio. Telefónica aún dispone de activos y capacidades suficientes para evitar una conclusión semejante. Sin embargo, transcurridos dieciocho meses desde la llegada de Murtra, el mercado y los accionistas continúan esperando la prueba decisiva: que la transformación anunciada deje de medirse por lo que la compañía vende, recorta o abandona y empiece a medirse por lo que es capaz de crear. De momento, esa prueba todavía no ha llegado.
Ya lo dijo Harold S. Geneen: «En los negocios, las palabras son palabras, las explicaciones son explicaciones y las promesas son promesas; solo los resultados son realidad».