Hay una vieja máxima empresarial que dice que es mucho más fácil explicar lo que otros deberían hacer que decidir qué hacer con el propio capital. Y quizá pocas situaciones la ilustren mejor que la que hoy rodea a Telefónica.
Marc Murtra pide a Europa más escala, más inversión, más tecnología propia, mayor capacidad para asumir riesgos y menos dependencia de terceros. Sin embargo, cada vez que abandona el atril y vuelve al despacho de presidente ejecutivo de Telefónica, esas mismas recomendaciones dejan de ser gratuitas: ganar escala exige invertir, desarrollar tecnología cuesta dinero, asumir riesgos puede provocar pérdidas y construir soberanía tecnológica requiere comprometer capital durante años sin tener garantizado el resultado.
Ahí está la paradoja que recorre este análisis: Murtra prescribe para Europa una medicina que, como presidente de Telefónica, también tiene la posibilidad —y la responsabilidad— de administrar en su propia compañía.
Por eso, quizá la pregunta más interesante no sea si Murtra tiene razón cuando explica lo que Europa debería hacer. La pregunta es mucho más sencilla:
¿Está haciendo Telefónica aquello que su presidente recomienda hacer a los demás?
Marc Murtra dibuja una Europa que necesita más escala, más inversión, mayor soberanía tecnológica y capacidad para asumir riesgos si quiere competir con Estados Unidos y China. Su diagnóstico encuentra numerosos puntos de apoyo en los informes de Draghi, Letta y Niinistö. Pero Murtra no es únicamente un observador de los problemas europeos: preside una de sus mayores compañías de telecomunicaciones y tiene capacidad para tomar decisiones.
Casi veinte meses después de su llegada a Telefónica, este análisis confronta sus declaraciones con los hechos: las desinversiones, la búsqueda de escala, la inversión tecnológica, la apuesta por defensa, la creación de valor y la evolución bursátil de la compañía. Porque una cosa es explicar lo que Europa necesita hacer y otra muy distinta demostrar qué está haciendo Telefónica para conseguirlo.
El presidente ejecutivo de Telefónica, Marc Murtra, ha aprovechado su intervención ante empresarios catalanes en Foment del Treball para reivindicar una mayor autonomía estratégica de Europa y defender el papel que Cataluña puede desempeñar en ese proceso. Uno de los principales mensajes de su discurso es que Europa debe reducir su dependencia de tecnologías críticas procedentes de terceros países, ya que esta situación genera, a su juicio, una importante fragilidad. Murtra considera necesario disponer de capacidades propias en ámbitos estratégicos como la inteligencia artificial, la computación en la nube, la computación cuántica, las telecomunicaciones y los buscadores, dentro de un esfuerzo europeo coordinado por alcanzar una mayor soberanía tecnológica.
Esta autonomía debería extenderse también al espacio. Murtra sostiene que Europa necesita contar con su propia constelación de satélites, especialmente porque las comunicaciones por satélite están adquiriendo una creciente relevancia estratégica. No obstante, considera que los satélites deben entenderse como un complemento de las redes terrestres de telecomunicaciones y no como un sustituto de estas. La cuestión vuelve a estar relacionada con su preocupación por la dependencia exterior y con la necesidad de que Europa disponga de infraestructuras propias para garantizar su capacidad de actuación. El Periódico
Otro de los ejes centrales de su intervención ha sido la defensa. Murtra ha reclamado que Europa desarrolle una industria de defensa relevante y lo haga “sin complejos”, vinculando directamente la capacidad industrial y tecnológica con la autonomía política y la protección de las democracias. Para el presidente de Telefónica, la seguridad constituye una prioridad incluso anterior al bienestar y a la generación de riqueza, y las sociedades democráticas necesitan disponer de capacidades industriales propias para garantizarla. Asimismo, ha resaltado el carácter dual de numerosas tecnologías desarrolladas inicialmente para la defensa y posteriormente aplicadas al ámbito civil, recordando la importancia histórica de este sector en la creación de grandes polos industriales y tecnológicos. Economía Digital
En este contexto, Murtra ha dirigido un mensaje específico a Cataluña, a la que anima a participar activamente en el desarrollo de la industria de defensa y aprovechar las oportunidades empresariales que está generando el nuevo escenario geopolítico. Considera que las compañías catalanas deberían aspirar a obtener contratos vinculados a este sector y contribuir a construir las infraestructuras y tecnologías que Europa necesita. A su juicio, Cataluña debe contar con una infraestructura tecnológica sólida, pero integrada en una estrategia europea común, porque las tecnologías estratégicas actuales requieren una enorme escala, inversiones elevadas y proyectos complejos cuyos resultados no siempre llegan al primer intento. La Vanguardia , elEconomista.es
Murtra también ha puesto un fuerte énfasis en la transformación tecnológica y empresarial. Considera que el mundo atraviesa una disrupción con profundas consecuencias económicas y políticas, impulsada especialmente por tecnologías como la inteligencia artificial y la computación cuántica. Sobre la IA, ha destacado la extraordinaria velocidad de su desarrollo y su impacto, que considera incomparable con otros cambios tecnológicos que ha vivido durante sus décadas de trayectoria profesional. Frente a este escenario, sostiene que los empresarios y altos directivos deben actuar como “agentes de la transformación” y hacer que las cosas pasen, pese a las resistencias que inevitablemente generan los grandes procesos de cambio. La transformación, ha insistido, no constituye un fin en sí mismo, sino que debe servir para mejorar la competitividad y preparar a las empresas para el futuro. Bolsamanía
Este planteamiento se refleja también en su visión para Telefónica. Murtra ha defendido que la compañía se encuentra inmersa en un proceso de transformación destinado a hacerla más competitiva, innovadora y preparada para asumir riesgos, y ha reivindicado la importancia de Cataluña dentro de esa estrategia. Ha asegurado que Cataluña seguirá siendo un territorio relevante para Telefónica, tanto por sus inversiones y despliegue de infraestructuras como por su ecosistema tecnológico. En conjunto, su intervención dibuja una misma tesis de fondo: ante la aceleración tecnológica y el nuevo escenario geopolítico, Europa —y Cataluña dentro de ella— debe ganar soberanía tecnológica, industrial y defensiva, asumir mayores riesgos y desarrollar capacidades propias en sectores estratégicos en lugar de depender de terceros países.
DECLARACIONES, ESCALA Y HECHOS: LAS CONTRADICCIONES DE MARC MURTRA AL FRENTE DE TELEFÓNICA
Las recientes declaraciones de Marc Murtra en Foment del Treball contienen un diagnóstico sobre Europa que resulta difícil de discutir. El presidente ejecutivo de Telefónica advierte de la “extraordinaria fragilidad” que supone depender de tecnologías críticas no europeas, reclama una industria europea de defensa relevante, pide soberanía tecnológica, defiende que Europa desarrolle capacidades propias y considera imprescindible ganar escala para competir con Estados Unidos y China. Son planteamientos que, en buena medida, coinciden con las advertencias que durante los últimos años han formulado Mario Draghi, Enrico Letta y Sauli Niinistö sobre la pérdida de competitividad europea, la fragmentación de su mercado, la insuficiente capacidad tecnológica propia y las vulnerabilidades estratégicas derivadas de la dependencia exterior. El problema, por tanto, no está necesariamente en el diagnóstico de Murtra. La cuestión verdaderamente interesante surge cuando sus declaraciones se confrontan con las decisiones adoptadas en Telefónica desde que asumió la presidencia ejecutiva el 18 de enero de 2025. Porque cuando quien realiza estos planteamientos dirige una de las mayores compañías de telecomunicaciones de Europa, ya no basta con explicar qué deberían hacer Bruselas, los gobiernos o las empresas europeas: resulta legítimo examinar qué está haciendo la compañía que preside para contribuir a esos mismos objetivos. Nombramiento de Marc Murtra como presidente ejecutivo de Telefónica
Murtra sostiene que Europa necesita escala, y tiene argumentos importantes para defenderlo. El informe Letta, “Much More Than a Market”, explicó con claridad uno de los problemas estructurales de las telecomunicaciones europeas: mientras la Unión Europea continúa funcionando en buena medida como un conjunto de mercados nacionales de comunicaciones electrónicas, los grandes competidores estadounidenses y chinos operan sobre mercados domésticos enormemente mayores. Esta fragmentación dificulta la inversión, la innovación y la aparición de operadores capaces de competir globalmente. Mario Draghi llega a conclusiones convergentes en su informe sobre el futuro de la competitividad europea: Europa necesita mucha más inversión, mayor integración económica, innovación y compañías capaces de alcanzar la dimensión suficiente para competir en tecnologías estratégicas. En telecomunicaciones, Draghi identifica precisamente la fragmentación como uno de los obstáculos que limitan la capacidad inversora del sector y plantea avanzar hacia un verdadero mercado único de las telecomunicaciones. Es decir, cuando Murtra reclama “escala, una regulación favorable a la tecnología y más velocidad”, su planteamiento encuentra respaldo en algunos de los diagnósticos económicos más relevantes elaborados recientemente para las instituciones europeas. Informe Letta — Much More Than a Market Informe Draghi — The Future of European Competitiveness Declaraciones de Marc Murtra sobre escala y consolidación europea
Precisamente por ello resulta inevitable confrontar esa reivindicación de escala con lo sucedido en Telefónica desde enero de 2025. Durante ese periodo, la decisión estratégica más visible de la compañía no ha sido ampliar su perímetro internacional, sino reducirlo de manera significativa y concentrar progresivamente su actividad alrededor de España, Brasil, Alemania y Reino Unido, como había trazado el destituido Álvarez-Pallete. Durante 2025 Telefónica completó las salidas de Argentina, Perú, Uruguay y Ecuador; posteriormente se materializaron también operaciones relativas a Colombia y Chile y se avanzó en la salida de México. Puede existir una justificación financiera perfectamente racional para abandonar mercados que no ofrecen la rentabilidad esperada, presentan elevada volatilidad o no encajan en la estrategia futura del grupo. Reducir exposición a determinadas geografías puede liberar capital, simplificar la organización y mejorar el perfil financiero. Pero reconocer esas razones no elimina el hecho fundamental: la Telefónica resultante tiene un perímetro geográfico menor, menos exposición internacional en Latinoamérica y varios miles de millones de euros menos de ingresos asociados a las actividades enajenadas. La propia Telefónica había informado de que Telefónica Hispam generó 9.032 millones de euros de ingresos en el año 2024. Esa cifra no puede equipararse directamente con los ingresos de los activos posteriormente vendidos porque el perímetro no es exactamente el mismo, pero sirve para dimensionar la relevancia que tenía esa región dentro del grupo antes del proceso de desinversión. Resultados de Telefónica 2025 Informe de gestión consolidado de Telefónica 2024
Los efectos económicos y contables de esta transformación tampoco son menores. Las cuentas correspondientes a 2025 registraron un resultado negativo de 2.269 millones de euros asociado a operaciones discontinuadas, fundamentalmente relacionado con Argentina, Perú, Uruguay, Ecuador y Colombia, mientras Telefónica terminó el ejercicio con pérdidas atribuidas de 4.318 millones de euros, cifra en la que también influyeron otros extraordinarios, reestructuraciones y deterioros. De nuevo, sería incorrecto interpretar automáticamente estas pérdidas contables como destrucción equivalente de valor económico o ignorar las razones estratégicas que puedan justificar las desinversiones. Pero tampoco sería razonable analizar el discurso sobre la necesidad de escala sin considerar la dirección que ha tomado el perímetro de la compañía. Si la escala constituye uno de los principales problemas estructurales de las telecomunicaciones europeas, cabe preguntarse cómo se compagina la reivindicación pública de ganar dimensión con una estrategia corporativa cuyo resultado más visible hasta ahora ha consistido precisamente en reducir de forma significativa la presencia internacional de Telefónica. La respuesta podría consistir en sustituir una escala geográfica dispersa y de rentabilidad desigual por una mayor escala europea. Esa estrategia sería perfectamente coherente con los planteamientos de Draghi y Letta. Pero, si ese es el objetivo, aparece inmediatamente la siguiente pregunta: ¿dónde están las grandes operaciones transfronterizas, alianzas industriales, consorcios tecnológicos o proyectos europeos liderados por Telefónica capaces de convertir esa reducción del perímetro latinoamericano en una nueva dimensión continental?
Murtra ha reclamado repetidamente a las autoridades europeas que creen las condiciones necesarias para facilitar la consolidación del sector, y también aquí existe una reivindicación legítima. Europa ha mantenido durante años un enfoque regulatorio que ha priorizado la competencia nacional y el número de operadores, mientras que Estados Unidos y China han permitido estructuras empresariales de mucha mayor dimensión. Sin embargo, la consolidación mediante fusiones y adquisiciones no constituye la única forma disponible para alcanzar escala industrial o tecnológica. Entre esperar una modificación regulatoria que permita grandes operaciones corporativas y permanecer prácticamente inmóvil existe un enorme espacio para la cooperación empresarial: consorcios europeos, sociedades conjuntas, plataformas compartidas, compras coordinadas, proyectos comunes de I+D, infraestructuras compartidas, alianzas transfronterizas y desarrollo conjunto de propiedad intelectual. Precisamente esa lógica aparece en el informe Letta, que propone profundizar el Mercado Único y desarrolla la idea de una “quinta libertad” europea vinculada a la investigación, la innovación, los datos, el conocimiento y la educación. También está presente en Draghi, que insiste en la necesidad de cerrar la brecha de innovación con Estados Unidos, movilizar enormes cantidades de inversión privada y pública y facilitar que las compañías europeas puedan crecer. Por ello, si Telefónica considera que individualmente no dispone de la dimensión necesaria para competir con los gigantes tecnológicos norteamericanos y chinos, cabría esperar que utilizara activamente la cooperación europea para construir esa escala que todavía no puede conseguir mediante grandes operaciones corporativas… Pero de momento nada se está haciendo.
La cuestión adquiere todavía mayor relevancia cuando Murtra lleva su reflexión desde las telecomunicaciones hasta la soberanía tecnológica y la seguridad europea. El presidente de Telefónica sostiene que depender de terceros países en tecnologías críticas genera una extraordinaria fragilidad y reclama capacidades europeas en inteligencia artificial, cloud, telecomunicaciones, computación cuántica y comunicaciones por satélite. También ha defendido la necesidad de que Europa disponga de una industria de defensa relevante y de que Cataluña participe en ella “sin complejos”. En este terreno, las declaraciones vuelven a coincidir en buena medida con el diagnóstico institucional europeo. El informe de Sauli Niinistö, “Safer Together”, advierte de que Europa debe reforzar su preparación civil y militar, reducir vulnerabilidades estratégicas y disponer de capacidades propias que garanticen su seguridad y resiliencia. Tecnología, telecomunicaciones, defensa, infraestructuras críticas y soberanía dejan así de ser cuestiones independientes para convertirse en partes de un mismo problema estratégico. Informe Niinistö — Safer Together Declaraciones de Murtra en Foment del Treball
Pero precisamente porque Murtra reconoce que desarrollar estas tecnologías es complejo, caro, arriesgado y exige una enorme escala, cabe preguntarse qué papel concreto pretende asumir Telefónica en ese esfuerzo. Si Europa debe disponer de tecnología propia, ¿qué tecnologías estratégicas quiere desarrollar directamente Telefónica? ¿Qué volumen de recursos está dispuesta a comprometer? ¿Qué propiedad intelectual europea pretende generar? ¿Qué alianzas está impulsando con otras grandes compañías del continente para compartir el riesgo y alcanzar la escala necesaria? ¿Qué proyectos paneuropeos pretende liderar? Son preguntas especialmente pertinentes cuando se analiza la inversión en investigación y desarrollo. El EU Industrial R&D Investment Scoreboard de la Comisión Europea permite comparar la inversión empresarial en I+D a escala internacional y muestra con crudeza la distancia existente entre Europa y Estados Unidos en las tecnologías digitales. La edición de 2025 analiza las 2.000 compañías que más invierten en investigación y desarrollo en el mundo, con aproximadamente 1,446 billones de euros de inversión conjunta en I+D. Las empresas estadounidenses concentran el 47,1%, frente al 16,2% correspondiente a compañías de la Unión Europea y aproximadamente el 16,1% de las chinas. El problema europeo, además, no consiste únicamente en cuánto se invierte, sino en la estructura de esa inversión: Estados Unidos dispone de gigantes tecnológicos capaces de destinar decenas de miles de millones anuales a inteligencia artificial, software, cloud, semiconductores y plataformas digitales, mientras Europa mantiene fortalezas industriales importantes pero carece de una masa comparable de grandes compañías tecnológicas digitales. EU Industrial R&D Investment Scoreboard
Es en ese contexto, y no mediante comparaciones simplistas entre compañías con modelos de negocio completamente distintos, donde debe situarse el esfuerzo investigador de Telefónica. Hay que reconocer un dato relevante para construir la crítica sobre hechos y no sobre una premisa equivocada: Telefónica declaró 1.004,2 millones de euros de gasto en I+D en 2025, lo que representa un incremento respecto al ejercicio anterior. La cuestión verdaderamente importante es la siguiente: ¿es suficiente la intensidad y la dimensión absoluta de esa inversión para las ambiciones de soberanía tecnológica que el propio presidente de Telefónica plantea para Europa? La perspectiva histórica resulta reveladora porque Telefónica ya comunicaba hace más de una década inversiones en I+D situadas alrededor de los mil millones de euros. Mientras tanto, la dimensión de las inversiones tecnológicas mundiales se ha multiplicado y las grandes plataformas estadounidenses han elevado radicalmente el listón competitivo. No tendría sentido exigir que Telefónica igualara euro por euro a Microsoft, Alphabet, Amazon o Meta, porque sus negocios, márgenes y estructuras son diferentes. Sí tiene sentido, en cambio, preguntarse si una de las mayores compañías de telecomunicaciones europeas está dedicando recursos proporcionales al desafío tecnológico que su propio presidente describe públicamente y, sobre todo, si está compensando su menor capacidad individual mediante cooperación con otras compañías europeas.
Ese punto probablemente constituye una de las cuestiones centrales del debate. Si ninguna operadora europea posee individualmente la dimensión necesaria para competir tecnológicamente con los gigantes estadounidenses y chinos, la conclusión lógica de los diagnósticos de Draghi y Letta no puede limitarse a solicitar a Bruselas autorización para realizar fusiones. También debería impulsar a los operadores a compartir inversiones, desarrollar propiedad intelectual europea, financiar conjuntamente investigación en 6G, inteligencia artificial aplicada a redes, edge computing, cloud, ciberseguridad, comunicaciones cuánticas y tecnologías satelitales, crear plataformas comunes y construir auténticos consorcios tecnológicos europeos. Una estrategia de estas características permitiría comenzar a ganar escala antes incluso de que las autoridades comunitarias modifiquen las reglas sobre consolidación. Murtra anima precisamente a los empresarios catalanes a convertirse en “agentes de la transformación” y hacer que “las cosas pasen”. Ese mismo criterio debería poder aplicarse a Telefónica: no limitarse a describir correctamente los problemas estructurales de Europa, sino utilizar la posición de una de sus principales operadoras para promover proyectos concretos capaces de contribuir a resolverlos. Intervención de Marc Murtra en Foment del Treball
La comparación adquiere todavía más interés cuando se observa el punto de partida de Murtra. Cuando asumió la presidencia ejecutiva el 18 de enero de 2025 recibió una Telefónica que había cerrado 2024 con 41.315 millones de euros de ingresos, un crecimiento del 1,6%, un aumento del EBITDA del 1,2%, una mejora de la caja operativa y un crecimiento del flujo de caja libre del 14,1%. En 2025, tras las desinversiones y los cambios de perímetro, Telefónica registró 35.120 millones de euros de ingresos (6.195 millones de euros menos). No sería metodológicamente correcto atribuir de manera mecánica toda la diferencia de más de 6.000 millones entre ambas cifras exclusivamente a las ventas realizadas durante la presidencia de Murtra, porque intervienen cambios de perímetro, operaciones discontinuadas, divisas y otros efectos contables. Pero la comparación sí permite constatar algo más elemental y difícilmente discutible: la Telefónica que está emergiendo de esta transformación posee un perímetro sensiblemente menor que la compañía que Murtra recibió. La reducción puede terminar siendo una decisión acertada si constituye la primera fase de una estrategia posterior de crecimiento, inversión y consolidación en Europa. Eso deberá juzgarse a medida que esa estrategia produzca resultados. Pero precisamente por ello, reducir primero el perímetro y reclamar simultáneamente mayor escala obliga a explicar con especial claridad cómo, dónde y mediante qué inversiones pretende reconstruirse esa escala. Resultados de Telefónica correspondientes a 2024 Resultados de Telefónica 2025
Los informes Draghi, Letta y Niinistö no deberían convertirse únicamente en documentos que las grandes empresas europeas citan cuando reclaman cambios regulatorios. Sus conclusiones implican responsabilidades para las instituciones, pero también para quienes administran el capital privado europeo. Europa necesita escala y Telefónica también; Europa necesita aumentar la inversión tecnológica y Telefónica debe contribuir a ese esfuerzo; Europa necesita soberanía tecnológica y Telefónica debe decidir qué parte de esa tecnología quiere desarrollar, financiar o compartir y qué parte seguirá adquiriendo a terceros; Europa necesita cooperación empresarial transfronteriza y Telefónica posee capacidad suficiente para promoverla; Europa necesita reducir dependencias estratégicas y una gran operadora europea puede contribuir a ello mediante inversiones y proyectos industriales concretos. Pedir a Bruselas que cambie determinadas reglas puede ser razonable, pero no todas las soluciones dependen de Bruselas. Los consejos de administración y los presidentes ejecutivos también disponen de herramientas: asignar capital, aumentar la inversión, asumir riesgos, seleccionar tecnologías estratégicas, crear alianzas, constituir consorcios y ejecutar proyectos.
Por eso, después de escuchar a Marc Murtra reclamar más escala, mayor soberanía tecnológica, una industria europea de defensa, infraestructuras estratégicas propias, menor dependencia exterior y una Europa capaz de competir tecnológicamente con Estados Unidos y China, quizá la pregunta relevante no sea si su diagnóstico es correcto. En buena medida, Draghi, Letta y Niinistö demuestran que lo es. La pregunta que debería formularse a quien dirige una de las principales compañías europeas de telecomunicaciones es mucho más concreta: ¿qué está haciendo Telefónica, bajo su presidencia, para convertir ese diagnóstico en una realidad empresarial? Porque pedir a Europa que cambie puede ser necesario, reclamar una regulación más favorable puede tener fundamento y defender la consolidación del sector puede resultar económicamente razonable, pero quien ocupa la presidencia ejecutiva de una compañía como Telefónica dispone además de una herramienta que no tienen quienes simplemente escriben informes o pronuncian discursos: la capacidad de decidir qué se vende, dónde se invierte, cuánto se dedica a innovación, qué riesgos se asumen, con quién se establecen alianzas y qué proyectos se ejecutan.
Ahí es donde las palabras deben confrontarse con los resultados. Las declaraciones son gratis; la escala, la innovación, la tecnología y la soberanía no. Todas ellas necesitan capital, inversión, riesgo empresarial, cooperación y ejecución. Y cuando se tiene la responsabilidad de dirigir una compañía de la dimensión y relevancia estratégica de Telefónica, las declaraciones pueden explicar una visión, pero no pueden sustituir su materialización. Con el paso del tiempo, lo que permanecerá no serán los discursos sobre lo que Europa debería haber hecho, sino los activos que se vendieron, las inversiones que se realizaron, las tecnologías que se desarrollaron, las alianzas que se construyeron, la escala que se consiguió y el valor que finalmente se creó o se destruyó. Porque esa es, en última instancia, la diferencia entre diagnosticar una transformación y tener la responsabilidad de ejecutarla.
¿DEBE TELEFÓNICA ENTRAR EN DEFENSA O ES UNA DISTRACCIÓN ESTRATÉGICA?
Las recientes declaraciones de Marc Murtra sobre la necesidad de que Europa desarrolle una industria de defensa potente, reduzca su dependencia tecnológica exterior y construya capacidades propias plantean una cuestión especialmente relevante para el futuro de Telefónica: ¿estamos realmente ante una nueva oportunidad estratégica para la compañía derivada del cambio geopolítico mundial o existe el riesgo de que la defensa se convierta en un nuevo relato corporativo que desvíe la atención de los problemas que Telefónica todavía debe resolver en su negocio principal? Conviene responder a esta cuestión separando cuidadosamente los hechos de las interpretaciones. No existe ninguna evidencia objetiva que permita afirmar que Murtra esté utilizando deliberadamente la defensa para distraer al mercado, a los accionistas o a la opinión pública, porque eso supondría atribuirle una intención que no puede demostrarse. Lo que sí puede analizarse con datos es si realmente se está produciendo una transformación del mercado europeo de seguridad y defensa, si las capacidades tecnológicas de Telefónica tienen aplicación en ese nuevo escenario, qué actuaciones concretas ha realizado ya la compañía y, finalmente, si profundizar en esta actividad puede generar una rentabilidad adecuada para sus accionistas. Cuando se examinan conjuntamente estas cuestiones, la conclusión resulta bastante más interesante que reducir el debate a estar a favor o en contra de que Telefónica entre en defensa: la oportunidad empresarial existe, es real y está respaldada por decisiones presupuestarias e institucionales, pero reconocer su existencia no significa que Telefónica deba convertirse en una compañía de defensa tradicional ni que cualquier inversión realizada bajo esa etiqueta pueda considerarse automáticamente acertada.
El primer hecho que debe establecerse es que el mercado europeo de seguridad y defensa está experimentando una transformación estructural que difícilmente puede calificarse de coyuntural. La invasión rusa de Ucrania, el deterioro del entorno internacional, las tensiones entre Estados Unidos y China, la creciente importancia de la ciberseguridad y las dudas europeas sobre el grado de dependencia militar y tecnológica respecto a Estados Unidos han modificado radicalmente las prioridades presupuestarias del continente. En la cumbre de La Haya de 2025, los países de la OTAN acordaron avanzar hasta 2035 hacia un gasto relacionado con defensa y seguridad equivalente al 5% del PIB, estructurado alrededor de un 3,5% destinado a las necesidades fundamentales de defensa y hasta un 1,5% adicional relacionado con seguridad, protección de infraestructuras críticas, redes, resiliencia, innovación y fortalecimiento de la base industrial. Esta segunda parte del compromiso resulta especialmente importante para una compañía como Telefónica, porque demuestra que el concepto contemporáneo de defensa ya no puede limitarse a carros de combate, aviones, buques o munición. La capacidad militar actual depende también de redes de comunicaciones seguras, centros de datos, satélites, ciberseguridad, inteligencia artificial, sistemas de mando y control, sensores, procesamiento de información y capacidad para mantener comunicaciones incluso cuando las infraestructuras convencionales hayan sido atacadas o destruidas. La propia OTAN calcula que Europa y Canadá aumentaron aproximadamente un 20% su gasto real en defensa en 2025 respecto a 2024, hasta superar conjuntamente los 571.000 millones de dólares medidos a precios de 2021. Es decir, cuando Murtra habla de una creciente importancia económica e industrial de la defensa no está describiendo simplemente una expectativa futura, sino un mercado cuyo volumen de recursos está aumentando de manera verificable. OTAN — gasto en defensa y compromiso del 5%
La Unión Europea está avanzando en la misma dirección y, además, lo está haciendo poniendo un énfasis especial en la autonomía tecnológica y en el desarrollo de capacidades europeas. La Comisión Europea ha planteado mecanismos capaces de movilizar hasta 800.000 millones de euros adicionales relacionados con defensa hacia 2030, mientras que el Fondo Europeo de Defensa financia proyectos conjuntos de investigación y desarrollo tecnológico y las nuevas iniciativas comunitarias intentan estimular las adquisiciones coordinadas, la cooperación entre empresas europeas y el fortalecimiento de una base industrial propia. Todo ello conecta directamente con las advertencias recogidas en el informe de Sauli Niinistö, “Safer Together”, según el cual Europa debe reforzar simultáneamente su preparación civil y militar y reducir las vulnerabilidades que genera la dependencia exterior en ámbitos estratégicos. En este nuevo paradigma, telecomunicaciones, ciberseguridad, cloud, espacio, inteligencia artificial e infraestructuras críticas pasan a formar parte de la arquitectura de seguridad de un país, aunque sus aplicaciones continúen siendo mayoritariamente civiles. Es precisamente esta convergencia entre aplicaciones civiles y militares —las denominadas tecnologías de doble uso— la que permite entender por qué una empresa como Telefónica puede encontrar una oportunidad en el aumento del gasto europeo en defensa sin necesidad de transformarse en fabricante de armamento. Comisión Europea — futuro de la defensa europea Informe Niinistö — Safer Together
Esta distinción resulta fundamental. Hablar de que Telefónica entre en defensa puede inducir a pensar que la compañía pretende competir con Rheinmetall, Leonardo, Thales, Indra o los grandes fabricantes estadounidenses de sistemas militares, cuando las actuaciones conocidas hasta ahora apuntan hacia un terreno muy diferente y mucho más próximo a las competencias históricas de la operadora. Telefónica posee redes de telecomunicaciones, conocimiento sobre gestión del espectro y conectividad, capacidades en ciberseguridad y cloud a través de Telefónica Tech, experiencia en Internet de las Cosas, inteligencia artificial, edge computing, tecnologías cuánticas y relaciones con operadores satelitales. Todas esas tecnologías poseen aplicaciones militares crecientes. Un ejército moderno necesita comunicar unidades terrestres, navales y aéreas; transmitir imágenes y datos procedentes de drones y sensores; proteger sus comunicaciones frente a ataques; procesar información cerca del lugar donde se genera; mantener conectividad en zonas donde no existen redes convencionales y disponer de sistemas redundantes capaces de seguir funcionando cuando una infraestructura terrestre queda inutilizada. Telefónica no necesita fabricar un misil para participar en ese mercado: puede proporcionar la infraestructura digital que permite comunicar, proteger y procesar la información de quienes operan esos sistemas. Desde este punto de vista, entrar en determinados segmentos de seguridad y defensa no representa necesariamente una diversificación radical, sino la posibilidad de vender capacidades tecnológicas ya existentes a un cliente cuyo presupuesto está aumentando rápidamente.
Además, existe un dato que impide presentar esta estrategia exclusivamente como consecuencia de las últimas declaraciones de Marc Murtra: Telefónica lleva trabajando en aplicaciones de 5G para seguridad y defensa desde 2022, antes de que Murtra asumiera la presidencia ejecutiva en enero de 2025. La propia compañía explica que ha realizado más de quince pruebas de campo relacionadas con escenarios militares y que durante 2025 apoyó ejercicios y operaciones de los Ejércitos, la Armada y la OTAN utilizando sus denominadas burbujas tácticas 5G multidominio. Entre las experiencias realizadas figura la utilización de 5G para conectar drones subacuáticos con el buque Juan Carlos I y la creación de redes tácticas federadas conectadas mediante enlaces satelitales. Estos proyectos todavía no permiten afirmar que exista un negocio de defensa de dimensiones relevantes dentro de las cuentas consolidadas de Telefónica, pero demuestran algo importante: la relación tecnológica entre Telefónica y Defensa es anterior al actual discurso público de Murtra y responde a una evolución tecnológica que la compañía llevaba varios años explorando. Telefónica — experimentación operativa 5G en Defensa
Durante 2026 esta actividad ha adquirido además un carácter mucho más institucional. Telefónica incorporó seis de sus centros de desarrollo e innovación en España a DIANA, el acelerador de innovación para la defensa de la OTAN, aportando capacidades relacionadas con redes de nueva generación, comunicaciones cuánticas, Internet de las Cosas, inteligencia artificial, cloud y ciberseguridad. Telefónica Tech señala que esta integración permite trabajar dentro de un ecosistema internacional de empresas y centros tecnológicos donde pueden validarse tecnologías aplicables a seguridad y defensa. A ello se suma la creación, en colaboración con el Ministerio de Defensa español, de un centro europeo dedicado al desarrollo, entrenamiento y pruebas de operaciones militares de ciberdefensa mediante tecnología 5G. También se están construyendo alianzas con compañías que poseen capacidades complementarias: Telefónica y Navantia acordaron desarrollar y comercializar conjuntamente proyectos de ciberseguridad y seguridad tecnológica destinados al sector naval y de defensa, mientras que Telefónica y Sateliot han trabajado en la integración entre redes móviles terrestres y satélites de órbita baja mediante estándares 5G NTN. Esta última tecnología resulta especialmente interesante porque una red híbrida terrestre-satelital puede mantener comunicaciones en lugares donde la infraestructura convencional no existe o ha dejado de funcionar, una capacidad que posee aplicaciones militares evidentes pero también resulta útil para emergencias, protección civil, infraestructuras críticas, transporte marítimo, energía o zonas rurales. Telefónica Tech — incorporación al acelerador DIANA de la OTAN Telefónica y Navantia
Existe además evidencia contractual de que Defensa puede convertirse en un cliente económicamente relevante para Telefónica. En 2026 la compañía se adjudicó, por ejemplo, un contrato por 89,1 millones de euros relacionado con el suministro, renovación y soporte de software para el puesto de trabajo digital del Ministerio de Defensa durante el periodo 2026-2029. Conviene interpretar correctamente esta cifra: no significa que Telefónica vaya a generar 89 millones de euros de margen ni que todo el importe corresponda a tecnología desarrollada por ella, porque el contrato incorpora licencias y soluciones de terceros. Sin embargo, demuestra que existe un mercado público real donde Telefónica puede desempeñar el papel de integrador tecnológico y proveedor de servicios. Todavía más importante es que la defensa ya aparece expresamente dentro de las prioridades corporativas comunicadas al mercado. En la documentación de su estrategia Transform & Grow, Telefónica incorpora dentro del crecimiento de su negocio B2B el objetivo de reforzar su posicionamiento en el sector de defensa en España. Por tanto, ya no estamos únicamente ante unas declaraciones de Murtra en conferencias o entrevistas: existe una decisión empresarial documentada de desarrollar esta actividad como una de las oportunidades del negocio B2B. Contrato de Telefónica con Defensa Documentación estratégica de Telefónica
A partir de estos hechos existen argumentos económicos razonablemente sólidos a favor de que Telefónica participe activamente en este mercado. El primero es que la demanda está aumentando y existen compromisos políticos y presupuestarios que apuntan a mantener ese crecimiento durante bastantes años. Una empresa difícilmente puede ignorar un mercado de esas características cuando una parte de los productos demandados coincide precisamente con capacidades que ya posee. El segundo argumento es todavía más importante: muchas de las tecnologías necesarias para defensa son tecnologías de doble uso. Una inversión realizada para desarrollar una red 5G extremadamente resiliente, comunicaciones protegidas frente a futuros ataques cuánticos, sistemas avanzados de ciberseguridad, edge computing o conectividad híbrida terrestre-satelital puede terminar generando productos que posteriormente se comercialicen también entre empresas industriales, administraciones públicas, operadores energéticos, aeropuertos, puertos o gestores de infraestructuras críticas. Para Telefónica, la estrategia más atractiva no debería consistir en desarrollar tecnologías exclusivamente militares con posibilidades limitadas de reutilización comercial, sino aprovechar contratos de defensa para acelerar tecnologías que después puedan monetizarse también dentro del mercado civil. De conseguirlo, el dinero destinado a investigación y desarrollo podría tener un efecto multiplicador mucho mayor que el derivado de un contrato puramente militar.
Existe otro argumento favorable relacionado con uno de los grandes problemas históricos de las telecomunicaciones europeas: la dificultad para capturar suficiente valor económico sobre las enormes inversiones realizadas en infraestructura. Durante años, los operadores han invertido miles de millones en fibra, 4G y 5G mientras una parte creciente del valor generado sobre esas redes terminaba concentrándose en grandes plataformas digitales, proveedores cloud, fabricantes de dispositivos y compañías de software. La seguridad y la defensa pueden ofrecer una posibilidad diferente, porque los contratos de comunicaciones críticas, redes privadas, ciberseguridad, integración tecnológica, cloud seguro o sistemas de mando y control poseen un componente de servicio y conocimiento que potencialmente permite capturar más valor añadido que la mera conectividad. Si Telefónica consigue utilizar redes, profesionales, centros de datos y tecnologías que ya posee para ofrecer soluciones de mayor margen, el negocio de seguridad y defensa podría contribuir precisamente a uno de los objetivos centrales de Transform & Grow: escalar el negocio B2B y aumentar el peso de servicios tecnológicos de mayor valor añadido. Estrategia de Telefónica
Pero reconocer todos estos argumentos no significa que la estrategia esté libre de riesgos. El primero, y probablemente el más importante, es la posibilidad de perder foco empresarial. Telefónica continúa teniendo enormes retos dentro de su actividad fundamental. Debe conseguir crecimiento sostenible, mejorar su generación de caja, mantener el grado de inversión, aumentar la rentabilidad sobre el capital empleado, monetizar mejor sus redes, afrontar las futuras inversiones necesarias para 5G y 6G, desarrollar inteligencia artificial aplicada a las redes, competir en ciberseguridad y cloud, simplificar una organización todavía compleja y demostrar que la reducción del perímetro geográfico iniciada durante los últimos años terminará creando valor para el accionista. Todo euro destinado a defensa posee un coste de oportunidad: es un euro que podría haberse dedicado a reducir deuda, invertir en redes, comprar espectro, desarrollar tecnología, remunerar al accionista o realizar una adquisición en otra actividad. Por tanto, el hecho de que el mercado de defensa vaya a crecer no constituye por sí solo una razón suficiente para invertir en él. Telefónica debería hacerlo únicamente cuando la rentabilidad esperada, ajustada por riesgo, resulte superior o al menos comparable con las alternativas disponibles para ese capital. Telefónica — Transform & Grow
Este riesgo aumenta considerablemente si Telefónica pretende desplazarse demasiado lejos de sus competencias naturales. Existe una diferencia enorme entre proporcionar comunicaciones seguras a las Fuerzas Armadas y convertirse en desarrollador de sistemas militares completos. Cuanto más permanezca Telefónica dentro de telecomunicaciones, redes privadas 5G, ciberseguridad, cloud, integración tecnológica, IoT, comunicaciones cuánticas y conectividad satelital, mayor parece la lógica industrial de la estrategia. Cuanto más se aleje de esas competencias hacia actividades específicamente militares donde no posee experiencia ni propiedad intelectual diferenciada, mayor debería ser la exigencia de rentabilidad. Entrar en un negocio simplemente porque su presupuesto público está creciendo puede resultar peligroso si para hacerlo es necesario adquirir compañías caras, incorporar conocimientos completamente nuevos y competir contra empresas que llevan décadas acumulando experiencia. La ventaja competitiva de Telefónica no está en fabricar armamento, sino en gestionar redes complejas, conectar millones de dispositivos, proteger comunicaciones y proporcionar servicios digitales. La frontera estratégica debería establecerse, por tanto, alrededor de aquellas actividades donde pueda utilizar esa experiencia previa.
También debe considerarse que el mercado de defensa posee características económicas muy diferentes al mercado convencional de telecomunicaciones. Los gobiernos constituyen sus principales compradores, los procesos de contratación pueden prolongarse durante años, las certificaciones y requisitos de seguridad son extraordinariamente exigentes, determinados proyectos dependen de decisiones presupuestarias y políticas y el volumen anunciado de un contrato no informa automáticamente sobre su rentabilidad. Que Europa pueda movilizar cientos de miles de millones de euros no significa que una proporción significativa vaya a terminar en telecomunicaciones ni, mucho menos, que Telefónica vaya a capturarla con márgenes elevados. El dato relevante para el accionista no será cuánto aumente el presupuesto europeo de defensa, sino cuánto factura Telefónica gracias a ese crecimiento, qué margen obtiene, cuánto capital necesita invertir para conseguirlo y cuál es la rentabilidad final sobre ese capital. Esa información será indispensable si la compañía pretende convertir la defensa en una línea material de crecimiento.
Existe igualmente un riesgo relacionado con la propia idea de soberanía tecnológica europea. Murtra tiene razón al señalar que depender de terceros países para tecnologías críticas crea vulnerabilidades, pero de ahí no se desprende que Europa pueda sustituir rápidamente todas las tecnologías estadounidenses o asiáticas que utiliza actualmente. En cloud, inteligencia artificial, semiconductores y determinadas plataformas de software la dependencia europea sigue siendo muy elevada. Desarrollar alternativas propias exige enormes cantidades de inversión, años de investigación y una escala que ninguna operadora europea posee individualmente. Para Telefónica, la consecuencia debería ser una selección extraordinariamente rigurosa de las tecnologías en las que realmente puede construir una ventaja competitiva. Pretender desarrollar internamente todo aquello que Europa no posee sería financieramente imposible. La soberanía tecnológica solo puede convertirse en una estrategia empresarial viable cuando se identifican determinados ámbitos donde Europa dispone de conocimiento suficiente, existe demanda real y pueden compartirse inversión y riesgo mediante consorcios. En este punto, precisamente, las alianzas con otras compañías europeas pueden resultar mucho más importantes que cualquier intento de hacerlo todo internamente.
A ello se añade un riesgo reputacional y ESG que tampoco debería ignorarse. Una parte de los inversores institucionales mantiene políticas específicas respecto a determinadas actividades relacionadas con armamento, aunque la percepción europea sobre la inversión en defensa ha cambiado considerablemente desde la invasión rusa de Ucrania. Para Telefónica será importante explicar con precisión qué entiende por negocio de defensa. No es lo mismo proporcionar ciberseguridad a un hospital militar, desarrollar una red privada 5G para unas Fuerzas Armadas, garantizar comunicaciones satelitales o proteger una infraestructura crítica que participar directamente en el diseño y fabricación de un sistema de armas. Cuanto más clara sea la delimitación del perímetro, menor será el riesgo de que una estrategia razonable de tecnologías de doble uso termine generando incertidumbre entre inversores, clientes o empleados.
Pero probablemente el riesgo que más debería preocupar al accionista es otro: que “defensa” se convierta en una narrativa antes que en un negocio económicamente material. La incorporación a DIANA, las pruebas realizadas con 5G táctico, los acuerdos con Navantia y Sateliot, el centro de ciberdefensa y los contratos con el Ministerio de Defensa demuestran que la actividad existe. Lo que todavía no demuestran es que vaya a convertirse en una fuente significativa de ingresos, EBITDA o flujo de caja para una compañía que factura decenas de miles de millones de euros anuales. Existe una diferencia considerable entre desarrollar proyectos tecnológicos interesantes y construir una nueva línea de negocio capaz de modificar las perspectivas financieras del grupo. Por eso, si Murtra pretende otorgar a defensa un protagonismo creciente dentro del relato estratégico de Telefónica, el mercado debería exigir progresivamente cifras concretas: cartera de pedidos, ingresos atribuibles al sector, inversión comprometida, margen operativo, generación de caja y retorno sobre el capital invertido.
A la vista de todos estos elementos, no existe fundamento documental para afirmar que Murtra esté simplemente “distrayendo al personal” con la defensa. La transformación geopolítica es real, el gasto europeo en seguridad está aumentando, una parte creciente de ese presupuesto se dirige hacia tecnologías donde Telefónica posee capacidades, la compañía trabaja en aplicaciones militares del 5G desde antes de la llegada de Murtra, se ha integrado en el ecosistema tecnológico de la OTAN, mantiene acuerdos con empresas especializadas, participa en proyectos con las Fuerzas Armadas y ha incorporado expresamente el crecimiento de su posicionamiento en defensa dentro de las prioridades de su negocio B2B. Esos son hechos contrastables. Pero esos mismos hechos tampoco permiten concluir que Telefónica deba realizar grandes adquisiciones en defensa, crear una enorme división específica, comprometer miles de millones de euros o convertir esta actividad en uno de los principales pilares del grupo. La existencia de una oportunidad de mercado y la conveniencia de realizar una determinada inversión son dos cuestiones completamente distintas.
Probablemente la estrategia con mayor lógica industrial para Telefónica no sea, por tanto, “entrar en defensa” en el sentido tradicional, sino profundizar en el negocio de seguridad, comunicaciones críticas y tecnologías de doble uso. Ahí existe una continuidad evidente con sus capacidades: redes privadas 5G, burbujas tácticas, ciberseguridad, comunicaciones resilientes, integración entre redes terrestres y satelitales, edge computing, cloud seguro, Internet de las Cosas, inteligencia artificial aplicada a redes, comunicaciones protegidas frente a amenazas cuánticas y protección de infraestructuras críticas. Muchas de estas tecnologías pueden venderse simultáneamente a clientes militares y civiles, y además permiten utilizar consorcios para compartir inversión y riesgo. En este terreno, la defensa podría convertirse no en una distracción, sino en un instrumento para financiar innovación que Telefónica necesita desarrollar de todas formas, aumentar la utilización de sus capacidades tecnológicas y abrir mercados B2B de mayor valor añadido.
La nueva situación geoestratégica mundial sí ha cambiado objetivamente el mercado potencial de Telefónica. Las telecomunicaciones ya no pueden considerarse únicamente una infraestructura comercial: la OTAN incorpora la protección de redes e infraestructuras críticas, la resiliencia y la innovación dentro del nuevo esfuerzo de seguridad, mientras que la Unión Europea considera el espacio, el ciberespacio, las comunicaciones y las tecnologías digitales elementos fundamentales de su autonomía estratégica. En ese escenario sería difícil defender que una de las mayores operadoras europeas de telecomunicaciones debería mantenerse completamente al margen de un mercado que necesita precisamente algunas de las tecnologías que constituyen su especialidad. La cuestión relevante no es, por tanto, si Telefónica debe tener alguna presencia en seguridad y defensa. Los hechos indican que ya la tiene y existen razones industriales para desarrollarla. La verdadera cuestión es determinar hasta dónde debe llegar.
Y es precisamente ahí donde debería aumentar la exigencia hacia Murtra y el consejo de administración. Cuanto mayor sea la ambición de Telefónica en defensa, mayor debe ser la transparencia sobre el capital comprometido y los resultados obtenidos. No debería bastar con anunciar acuerdos, participar en congresos, incorporarse a programas europeos o explicar el enorme crecimiento futuro del presupuesto militar. El accionista debería poder conocer qué volumen de negocio genera realmente Defensa, cuánto crece, qué márgenes obtiene Telefónica, qué inversión necesita, qué propiedad intelectual desarrolla, cuánto riesgo comparte con socios y qué retorno genera sobre el capital. La defensa debería juzgarse exactamente igual que cualquier otra decisión empresarial: no por la importancia geopolítica del discurso que la acompaña, sino por su capacidad para producir crecimiento rentable y crear valor.
La propia estrategia Transform & Grow establece como aspiración convertir Telefónica en una operadora europea de referencia mundial con escala rentable. La expresión verdaderamente importante debería ser precisamente “escala rentable”. El objetivo de Telefónica no puede consistir en entrar en defensa simplemente porque los gobiernos europeos vayan a gastar cientos de miles de millones de euros. Debe identificar qué parte concreta de ese gasto coincide con sus competencias, dónde posee una ventaja frente a otros proveedores y qué retorno puede obtener. Si puede reutilizar tecnología existente, compartir riesgos mediante consorcios y conseguir contratos de elevado valor añadido sin comprometer cantidades desproporcionadas de capital, la entrada en seguridad y defensa puede tener una lógica empresarial considerable. Si, por el contrario, requiere grandes adquisiciones, nuevas estructuras, enormes desembolsos y tecnologías alejadas de sus competencias para obtener rentabilidades mediocres, será mucho más difícil justificarla. Estrategia de Telefónica
Por eso, posiblemente la pregunta que debería formularse a Marc Murtra no sea “¿por qué quiere meter Telefónica en defensa?”, sino otra mucho más exigente desde el punto de vista empresarial: “¿qué ventaja competitiva tiene Telefónica en defensa y qué rentabilidad piensa obtener de ella?” Murtra no necesita demostrar al accionista que Europa tiene un problema de seguridad, porque la OTAN, la Comisión Europea, el aumento de los presupuestos nacionales y la propia transformación geopolítica ya lo demuestran. Lo que debe demostrar es que Telefónica posee capacidades capaces de transformar ese problema europeo en un negocio rentable, que puede hacerlo sin abandonar el foco sobre sus problemas fundamentales y que el capital utilizado producirá una rentabilidad superior a las alternativas disponibles.
En definitiva, la oportunidad geoestratégica es real; la oportunidad empresarial también parece existir, pero su rentabilidad todavía debe demostrarse. Esa distinción es fundamental. Una oportunidad de mercado puede ser extraordinaria y, al mismo tiempo, una inversión concreta puede destruir valor si se paga demasiado, se entra en actividades donde no existe ventaja competitiva o se distraen recursos de negocios más rentables. Por eso la apuesta de Telefónica por seguridad y defensa no debería juzgarse ni desde el entusiasmo provocado por el crecimiento de los presupuestos militares ni desde el rechazo automático a cualquier diversificación. Debería juzgarse con los mismos criterios con los que se analiza cualquier inversión empresarial: capital empleado, ingresos, márgenes, generación de caja, riesgo y rentabilidad obtenida.
Y esa es probablemente la principal conclusión que debe extraerse de las declaraciones de Murtra. La defensa no parece, a la vista de los hechos disponibles, una simple cortina de humo: existe detrás un cambio geopolítico real, un mercado creciente y capacidades de Telefónica que pueden monetizarse. Pero precisamente porque la oportunidad existe, las declaraciones ya no son suficientes. Si Murtra considera que seguridad y defensa pueden convertirse en una nueva fuente de crecimiento para Telefónica, deberá demostrarlo mediante contratos, ingresos, márgenes, tecnología propia y retorno sobre el capital.
Porque al final la geopolítica puede explicar por qué aparece una oportunidad, pero no demuestra que una inversión sea buena. Eso únicamente lo demuestran los resultados. Y para el accionista de Telefónica esa debería ser siempre la medida definitiva: no cuánto va a gastar Europa en defensa, sino cuánto valor será capaz de crear Telefónica participando en ese gasto.
DE LAS DECLARACIONES DE MURTRA A LA CREACIÓN DE VALOR: CASI VEINTE MESES DESPUÉS, LA BOLSA TAMBIÉN HABLA
A todo lo anterior debe añadirse una cuestión que probablemente constituye la prueba más exigente para valorar la presidencia de Marc Murtra: la evolución de Telefónica en Bolsa desde que asumió la presidencia ejecutiva el 18 de enero de 2025. Una cotización nunca puede utilizarse aisladamente para juzgar la gestión de un presidente, porque en el precio de una acción intervienen multitud de factores ajenos a sus decisiones: tipos de interés, situación macroeconómica, evolución sectorial, expectativas de beneficios, regulación, movimientos de los grandes accionistas, política de dividendos o acontecimientos geopolíticos. Pero tampoco puede ignorarse la Bolsa cuando una de las principales responsabilidades de quien dirige una compañía cotizada consiste precisamente en crear valor para sus accionistas. Y menos todavía cuando el periodo analizado coincide con una evolución extraordinariamente favorable del mercado español como vemos con un índice en niveles record.
Murtra asumió formalmente la presidencia ejecutiva de Telefónica el sábado 18 de enero de 2025. La referencia bursátil inmediatamente anterior es, por tanto, el cierre del viernes 17 de enero, cuando la acción de Telefónica cotizaba a 3,970 euros. El 4 de septiembre de 2026, camino ya de los veinte meses de su presidencia, la acción cerró en 3,681 euros, aproximadamente un 7,3% por debajo de aquel nivel. El dato aislado podría tener una importancia limitada si durante el mismo periodo la Bolsa española hubiera atravesado una etapa bajista. Pero ha sucedido precisamente lo contrario. El IBEX 35 pasó aproximadamente de 11.916 puntos a 19.925 puntos, una revalorización cercana al 67%. Por tanto, el elemento verdaderamente relevante no es que Telefónica haya perdido alrededor de un 7% de cotización, sino la extraordinaria divergencia entre la evolución de Telefónica y la del mercado español durante el mismo periodo.
Esta comparación necesita, no obstante, una precisión importante para no construir el argumento sobre una fotografía incompleta. Telefónica ha distribuido dividendos durante este periodo y, por tanto, la rentabilidad obtenida por un accionista que hubiera comprado inmediatamente antes de la llegada de Murtra es superior a la que muestra exclusivamente la cotización. Desde entonces se han producido tres pagos de 0,15 euros por acción —junio y diciembre de 2025 y junio de 2026—, aunque el primero correspondía a la política de remuneración aprobada con anterioridad. Esos 0,45 euros compensan nominalmente la caída de 0,289 euros de la cotización, de manera que un accionista que hubiera mantenido sus títulos habría obtenido una rentabilidad total positiva antes de impuestos y sin reinvertir dividendos. Pero tampoco esta comparación puede hacerse de forma simplista, porque las compañías que integran el IBEX también distribuyen dividendos. Por tanto, la diferencia de rentabilidad total frente al mercado español continúa siendo muy considerable. A ello debe añadirse una decisión especialmente sensible para el accionista: Telefónica ha reducido el dividendo previsto para 2026 desde los 0,30 euros por acción abonados con cargo a 2025 hasta 0,15 euros, una reducción del 50%.
Este comportamiento bursátil adquiere mayor importancia cuando se confronta con uno de los mensajes centrales de Murtra desde su llegada a Telefónica: la creación de valor. En sus primeras intervenciones ante los accionistas situó la creación de valor y la transformación de Telefónica entre las prioridades de su presidencia. Posteriormente, el plan estratégico Transform & Grow ha insistido en crecimiento rentable, generación de caja, simplificación, disciplina financiera y creación de valor a largo plazo. El problema es que, transcurridos casi veinte meses, el mercado todavía no ha traducido esa narrativa estratégica en una mayor valoración de Telefónica. Esto no permite afirmar que la estrategia haya fracasado, porque una transformación de esta naturaleza necesita varios ejercicios para desplegar todos sus efectos. Pero sí permite afirmar algo mucho más preciso y difícil de discutir: hasta ahora los inversores no han concedido a Telefónica una prima de confianza que se refleje en el precio de la acción.
Y esta cuestión resulta especialmente relevante porque durante estos meses Murtra ha desarrollado un discurso público extraordinariamente ambicioso. Ha reclamado más escala para las telecomunicaciones europeas, una regulación diferente, mayor soberanía tecnológica, más inversión, una industria europea de defensa relevante, una constelación europea de satélites, capacidades propias en inteligencia artificial, cloud y computación cuántica y empresarios capaces de convertirse en “agentes de la transformación” y hacer que “las cosas pasen”. Como se ha señalado anteriormente, buena parte de ese diagnóstico es correcto y coincide con las conclusiones de Draghi, Letta y Niinistö. La cuestión es que la responsabilidad de un presidente ejecutivo no consiste solamente en diagnosticar correctamente los problemas de Europa, sino en convertir ese diagnóstico en decisiones capaces de transformar la compañía que dirige. Esa misma exigencia que Murtra dirige a empresarios, instituciones y autoridades europeas puede y debe aplicarse legítimamente a su propia gestión.
Aquí aparece una contradicción adicional especialmente significativa. Murtra insiste en que Europa necesita escala, mientras la Telefónica que está emergiendo de su presidencia tiene un perímetro considerablemente menor. La compañía ha acelerado la salida de Hispanoamérica y se concentra fundamentalmente en España, Brasil, Alemania y Reino Unido. Esa reducción puede tener una lógica económica perfectamente defendible si los activos vendidos ofrecían una rentabilidad insuficiente o consumían recursos que podían asignarse mejor en otros mercados. Pero, una vez realizada esa primera parte de la estrategia, queda pendiente la segunda: reconstruir escala allí donde Murtra considera que Telefónica debe tenerla, fundamentalmente en Europa. Hasta ahora puede documentarse con precisión qué activos se han vendido; resulta mucho más difícil señalar una gran operación paneuropea, una plataforma tecnológica conjunta o un proyecto transfronterizo de dimensión comparable que haya sustituido la escala abandonada.
La contradicción resulta todavía más visible porque Murtra definió públicamente su prioridad geográfica mediante una expresión inequívoca: “Europa, Europa y Europa”, manteniendo Brasil como mercado estratégico. Sin embargo, camino de los veinte meses de presidencia, la parte ejecutada de esa estrategia continúa siendo mucho más visible en las desinversiones que en la construcción de una nueva Telefónica europea. Se han vendido activos, reducido perímetro y simplificado la estructura, pero todavía no se ha materializado la gran operación de consolidación europea capaz de proporcionar la escala que el propio Murtra considera imprescindible. Puede argumentarse, con razón, que la regulación europea dificulta estas operaciones y que cualquier adquisición debe realizarse únicamente si crea valor. Pero la consolidación mediante fusiones tampoco constituye la única forma posible de ganar escala tecnológica: existen consorcios, sociedades conjuntas, plataformas compartidas, inversión coordinada en I+D, infraestructuras comunes y alianzas empresariales. Precisamente ahí existe todavía un considerable espacio entre lo que Murtra reclama para Europa y lo que Telefónica ha materializado.
También merece atención la contradicción entre el discurso sobre asumir riesgos y liderar la transformación y la naturaleza de muchas de las decisiones adoptadas hasta ahora. Murtra anima a los empresarios a hacer que las cosas sucedan, aceptar riesgos y liderar el cambio, mientras que la principal transformación visible de Telefónica ha consistido en reducir exposición geográfica, simplificar la compañía, vender activos, reducir costes, ajustar plantilla y concentrar recursos en cuatro mercados principales. Nada de esto constituye necesariamente una mala estrategia; de hecho, puede ser exactamente lo que necesitaba Telefónica para mejorar su rentabilidad. Pero conceptualmente estamos ante una estrategia que, en buena medida, reduce complejidad y riesgo, más que ante una gran expansión empresarial. La propia compañía ha reconocido que la nueva Telefónica es más pequeña y está más enfocada. Por tanto, existe una distancia que todavía debe resolverse entre la intensidad de una retórica basada en transformación, riesgo, escala y crecimiento y una ejecución que hasta ahora ha estado fundamentalmente dominada por desinversión, simplificación y disciplina financiera.
Algo parecido ocurre con la soberanía tecnológica. Murtra denuncia la fragilidad que supone para Europa depender de terceros países en inteligencia artificial, cloud, computación cuántica, telecomunicaciones y satélites, una preocupación que aparece reiteradamente en sus intervenciones. El diagnóstico resulta difícilmente discutible. Pero precisamente por eso cabe trasladar nuevamente la pregunta a Telefónica: ¿qué tecnologías estratégicas está desarrollando directamente la compañía?, ¿qué propiedad intelectual está creando?, ¿qué volumen de capital está comprometiendo?, ¿qué consorcios europeos está liderando para compartir el enorme coste de esas tecnologías? La inversión declarada por Telefónica en I+D alcanzó 1.004,2 millones de euros en 2025, por encima del ejercicio anterior, pero esa cifra debe contemplarse dentro de un mercado tecnológico mundial donde los grandes grupos estadounidenses invierten decenas de miles de millones cada año. No sería razonable exigir a Telefónica que igualara individualmente a Microsoft, Alphabet o Amazon, porque sus modelos empresariales son completamente diferentes. Sí resulta razonable preguntarse cómo piensa compensar su menor dimensión investigadora mediante cooperación europea si considera, como sostiene su presidente, que ninguna empresa europea puede afrontar individualmente determinados desafíos tecnológicos.
La cuestión de la defensa analizada anteriormente encaja exactamente en este mismo debate. La nueva situación geopolítica está creando una oportunidad empresarial real para Telefónica en comunicaciones críticas, redes privadas 5G, ciberseguridad, cloud seguro, tecnologías cuánticas y conectividad satelital. Telefónica llevaba trabajando en algunas de estas aplicaciones antes incluso de la llegada de Murtra y actualmente participa en proyectos relacionados con Defensa y la OTAN. Por tanto, no existen elementos suficientes para considerar la defensa una simple cortina de humo. Pero también aquí llegará inevitablemente el momento de pasar del relato a los números. Si Murtra quiere convertir seguridad y defensa en una nueva fuente de crecimiento, el accionista deberá conocer qué ingresos genera, qué margen obtiene, cuánto capital necesita, qué tecnología propia desarrolla y qué rentabilidad consigue. Un mercado creciente no garantiza automáticamente una inversión rentable.
En este punto conviene introducir un elemento de equilibrio fundamental. Sería incorrecto presentar estos casi veinte meses como un periodo en el que no se ha producido ninguna mejora operativa. Telefónica ha cumplido sus objetivos financieros de 2025 y durante el primer semestre de 2026 ha mostrado crecimiento en determinadas magnitudes operativas, mejora del EBITDA ajustado y generación de caja, además de revisar al alza una de sus previsiones de flujo de caja operativo para el ejercicio. La reducción del perímetro puede permitir además una compañía más sencilla, menos expuesta a determinadas divisas y riesgos políticos y potencialmente más eficiente. Estos datos deben incorporarse necesariamente a cualquier evaluación rigurosa porque demuestran que cotización y evolución operativa no son exactamente la misma cosa.
Pero precisamente reconocer estas mejoras hace que la pregunta sobre la Bolsa resulte todavía más interesante: si Telefónica está cumpliendo objetivos, simplificando su estructura, mejorando determinadas métricas, reduciendo deuda y concentrándose en mercados considerados estratégicos, ¿por qué el mercado continúa valorando cada acción por debajo del precio existente inmediatamente antes del nombramiento de Murtra, mientras el IBEX ha experimentado una de sus mayores revalorizaciones de los últimos años? No existe una respuesta única. Puede influir la reducción del dividendo, la escasa expectativa de crecimiento estructural que tradicionalmente pesa sobre las telecomunicaciones europeas, las pérdidas contables asociadas a las desinversiones, los costes de reestructuración, la incertidumbre sobre futuras operaciones corporativas, el elevado volumen de inversión necesario para mantener las redes y, probablemente, la necesidad de comprobar que Transform & Grow puede producir realmente el crecimiento y la generación de caja anunciados.
Todas esas explicaciones conducen, sin embargo, a una misma conclusión: el mercado todavía exige pruebas. No necesariamente está diciendo que la estrategia sea equivocada; está diciendo, mediante la valoración que asigna a Telefónica, que todavía no está dispuesto a pagar anticipadamente por todos los beneficios que esa estrategia promete. Esa distinción es importante porque permite evaluar la presidencia de Murtra sin caer ni en la descalificación ni en la complacencia. El plan puede acabar funcionando y la cotización puede reconocerlo posteriormente. Pero a día de hoy la transformación anunciada todavía no se ha convertido en una revalorización bursátil que valide el relato de creación de valor.
Existe además una particularidad en Transform & Grow que obliga a mantener esta cuestión abierta durante los próximos ejercicios. Una parte importante de sus objetivos se sitúa entre 2028 y 2030. Es perfectamente razonable que la transformación de una compañía de la dimensión de Telefónica necesite varios años, pero eso genera una inevitable asimetría: las grandes declaraciones estratégicas pueden formularse inmediatamente, mientras que la comprobación de sus resultados se desplaza hacia el futuro. Durante ese intervalo, el mercado debe decidir cuánto valor concede hoy a resultados que la dirección promete para mañana. La evolución de la acción indica que, por ahora, esa confianza está muy limitada.
Por eso quizá sea excesivamente simplificador definir las declaraciones de Murtra como “fuegos artificiales”, al menos mientras el plan estratégico todavía se encuentra en sus primeras fases. Existe una formulación mucho más precisa y, precisamente por ello, más contundente: camino de los veinte meses de presidencia existe una evidente brecha entre la intensidad y ambición del relato estratégico de Marc Murtra y la creación de valor que el mercado ha reconocido hasta ahora a Telefónica. El relato habla de escala, crecimiento, tecnología, soberanía, defensa, satélites, inteligencia artificial, consolidación europea y transformación; los hechos muestran, hasta el momento, una compañía más pequeña, más concentrada, con un dividendo reducido, que ha ejecutado numerosas desinversiones pero todavía no una gran operación europea de crecimiento y cuya cotización permanece por debajo de la existente inmediatamente antes de su nombramiento.
Eso no constituye todavía una sentencia sobre su presidencia. Constituye un examen pendiente. Y probablemente esa sea la manera más rigurosa de evaluar la gestión de Murtra en este momento. El presidente de Telefónica puede tener razón cuando explica que Europa necesita escala, puede tenerla cuando denuncia su dependencia tecnológica, puede acertar al identificar defensa y comunicaciones críticas como un mercado de futuro y puede estar en lo cierto cuando reclama una regulación que permita construir grandes operadores europeos. Los informes Draghi, Letta y Niinistö respaldan buena parte de esos diagnósticos. Pero tener razón sobre Europa y crear valor dirigiendo Telefónica son dos cosas diferentes.
Al final, el mercado no valorará la presidencia de Murtra por la calidad intelectual de sus diagnósticos ni por el número de conferencias en las que explique lo que Europa debería hacer. La juzgará por cuestiones mucho más concretas: si Telefónica vuelve a crecer de manera sostenible, si consigue escala rentable, si aumenta su capacidad tecnológica, si convierte defensa y otros nuevos mercados en negocios rentables, si genera más caja, si reduce deuda sin hacerlo a costa de reducir permanentemente la compañía, si reconstruye una remuneración atractiva para sus accionistas y, finalmente, si todo ello acaba reflejándose en el valor de Telefónica.
Porque después de casi veinte meses empieza a ser razonable cambiar la naturaleza de las preguntas. Ya no basta con preguntar qué quiere hacer Murtra con Telefónica. Hay que empezar a preguntar qué resultados está obteniendo con Telefónica.
Y ahí es donde la Bolsa introduce una referencia incómoda pero necesaria. El 17 de enero de 2025 Telefónica valía 3,970 euros por acción; el 4 de septiembre de 2026 vale 3,681 euros, mientras el IBEX 35 ha avanzado alrededor de un 67% en ese mismo periodo. La comparación no demuestra por sí sola que la estrategia haya fracasado, pero tampoco puede ser ignorada cuando se habla reiteradamente de creación de valor.
Quizá por eso la conclusión más justa, camino de los veinte meses de presidencia, sea también la más exigente: Murtra ha construido un relato de enorme ambición estratégica, pero el mercado todavía no le ha concedido el valor y crédito que ese relato promete.
Todavía dispone de tiempo para demostrarlo. Pero cuanto más tiempo transcurra, menos relevantes serán las declaraciones y más importantes serán los resultados. Porque en una compañía cotizada las palabras pueden explicar una estrategia, pero son el crecimiento, la caja, la rentabilidad, el dividendo y la creación de valor los que terminan demostrando si esa estrategia funcionaba.
CONCLUSIÓN: EL TIEMPO DE LAS DECLARACIONES EMPIEZA A DAR PASO AL DE LOS RESULTADOS
Después de casi veinte meses al frente de Telefónica, sería precipitado dictar una sentencia definitiva sobre la presidencia de Marc Murtra. Una compañía de la dimensión de Telefónica no se transforma en unos meses y buena parte de los objetivos de Transform & Grow están planteados para los próximos años. Pero veinte meses sí constituyen un periodo suficiente para empezar a contrastar el discurso con la dirección que están tomando los hechos. Y es precisamente ahí donde aparecen los interrogantes que recorren todo este análisis.
Murtra realiza un diagnóstico de Europa que, en muchos aspectos, resulta difícil de discutir y encuentra respaldo en los informes de Draghi, Letta y Niinistö: Europa necesita más escala, más inversión, mayor capacidad tecnológica, menor dependencia exterior, empresas capaces de competir globalmente y una verdadera autonomía estratégica en ámbitos que van desde las telecomunicaciones hasta la inteligencia artificial, el cloud, los satélites, la ciberseguridad o la defensa. El problema no está, por tanto, en identificar correctamente esos desafíos. El verdadero examen comienza cuando esos mismos principios se aplican a Telefónica.
Porque mientras Murtra reclama escala, Telefónica es hoy una compañía de menor perímetro; mientras reclama mayores capacidades tecnológicas europeas, sigue pendiente demostrar que la inversión y cooperación tecnológica de Telefónica guardan proporción con esa ambición; mientras anima a los empresarios a asumir riesgos y convertirse en agentes de transformación, buena parte de las decisiones ejecutadas hasta ahora han consistido en vender activos, reducir exposición geográfica, simplificar estructura y disminuir riesgo; mientras reclama grandes proyectos europeos y cooperación para competir con Estados Unidos y China, todavía está por aparecer una iniciativa paneuropea de Telefónica cuya dimensión pueda equipararse a la magnitud del problema que su presidente describe; y mientras sitúa la creación de valor en el centro de su estrategia, la Bolsa todavía no ha validado mediante la cotización la transformación que se está anunciando.
Nada de ello demuestra que la estrategia vaya a fracasar. Las desinversiones pueden terminar demostrando que era preferible una Telefónica más pequeña pero más rentable; la reducción del dividendo puede permitir disponer de recursos para financiar crecimiento; la concentración en cuatro mercados puede mejorar el retorno sobre el capital; una futura consolidación europea puede proporcionar la escala que hoy se reclama; y defensa, ciberseguridad, inteligencia artificial, 5G avanzado o comunicaciones satelitales pueden convertirse en nuevas fuentes de crecimiento. Todas esas posibilidades existen. Lo que todavía falta es convertirlas en resultados suficientemente relevantes como para que dejen de ser posibilidades y pasen a ser hechos.
Ese es probablemente el punto fundamental. No se trata de exigir a Murtra que resuelva en veinte meses problemas que Europa lleva décadas acumulando ni de atribuirle todos los movimientos de la cotización de Telefónica. Se trata de exigir coherencia entre aquello que reclama públicamente y aquello que puede hacer desde la responsabilidad que ocupa. Si Europa necesita inversión, Telefónica debe invertir; si necesita innovación, Telefónica debe innovar; si necesita escala, Telefónica debe buscarla; si necesita cooperación empresarial, Telefónica puede promoverla; si necesita asumir riesgos, su consejo de administración debe decidir cuáles merece la pena asumir; y si la defensa representa una nueva oportunidad, habrá que demostrar que esa oportunidad genera ingresos, márgenes, caja y una rentabilidad adecuada sobre el capital empleado.
Por eso quizá el principal riesgo para Murtra no sea equivocarse en su diagnóstico, sino que la distancia entre la ambición de sus declaraciones y la materialización de sus decisiones termine haciéndose demasiado grande. Cuanto más elevado sea el discurso sobre soberanía tecnológica, escala, defensa, satélites, inteligencia artificial o transformación europea, mayor será inevitablemente la exigencia sobre quien pronuncia esas palabras cuando, además de analizar los problemas, dispone de miles de millones de euros de activos, decenas de miles de empleados, capacidad inversora, relaciones institucionales y una de las mayores infraestructuras de telecomunicaciones de Europa para intentar resolver una parte de ellos.
El mercado terminará haciendo su propia evaluación. No juzgará a Murtra por el número de discursos pronunciados ni por la precisión de sus diagnósticos sobre Europa, sino por la Telefónica que deje después de su presidencia: su tamaño, su capacidad tecnológica, su posición competitiva, su deuda, sus ingresos, sus márgenes, su generación de caja, su dividendo y, finalmente, el valor que haya creado para sus accionistas.
Ahí reside también la diferencia esencial entre elaborar un diagnóstico y dirigir una empresa. Draghi, Letta y Niinistö pueden señalar lo que Europa necesita hacer. El presidente ejecutivo de Telefónica tiene además la responsabilidad de decidir qué va a hacer Telefónica.
Y a partir de ahora esa diferencia será cada vez más importante. Cuanto más avance la presidencia de Marc Murtra, menos deberá hablarse de intenciones y más de resultados; menos de lo que Europa debería hacer y más de lo que Telefónica ha hecho; menos de oportunidades potenciales y más de rentabilidad obtenida; menos de escala reclamada y más de escala conseguida; menos de transformación anunciada y más de valor creado.
Porque las declaraciones pueden construir un relato y explicar una estrategia, pero no sustituyen su ejecución. Al final, los discursos se olvidan y los resultados permanecen.
Y para un accionista de Telefónica la pregunta definitiva será extraordinariamente sencilla:
¿Vale Telefónica más y es una compañía mejor, más competitiva, más tecnológica y más rentable como consecuencia de las decisiones tomadas durante la presidencia de Marc Murtra?
Todavía es pronto para responder definitivamente.
Pero ya no es pronto para empezar a exigir la respuesta.
Para terminar el post quiero manifestar que hay un viejo refrán castellano que resume en cinco palabras buena parte de lo expuesto hasta aquí: una cosa es predicar y otra dar trigo. Y después de casi veinte meses de Marc Murtra al frente de Telefónica, quizá haya llegado el momento de aplicarlo también a quien ocupa la presidencia ejecutiva de una de las compañías estratégicas más importantes de España.
Murtra pide a Europa escala, inversión, innovación, soberanía tecnológica, capacidad para asumir riesgos y empresarios dispuestos a convertirse en “agentes de la transformación” y hacer que “las cosas pasen”. Son palabras ambiciosas y, en buena medida, respaldadas por los diagnósticos de Draghi, Letta y Niinistö. Pero existe una diferencia fundamental entre pronunciar un discurso y presidir Telefónica: cuando se abandona el atril y se entra en el despacho del presidente ejecutivo, las palabras dejan de ser gratuitas. Ganar escala cuesta dinero, innovar exige invertir, asumir riesgos significa comprometer capital y transformar una compañía obliga a tomar decisiones cuyos resultados pueden medirse. Esa es precisamente la paradoja que atraviesa este análisis: Murtra prescribe para Europa una medicina que, desde su posición, tiene también la responsabilidad de administrar en Telefónica.
Y
es ahí donde la distancia entre predicar y dar trigo empieza a resultar
difícil de ignorar. Mientras Murtra reclama escala, la Telefónica que está
emergiendo de su presidencia presenta un perímetro sensiblemente menor;
mientras reivindica soberanía tecnológica e innovación, cabe preguntarse si el
esfuerzo inversor y tecnológico de la compañía está a la altura de semejante
ambición; mientras pide cooperación europea, consorcios y dimensión suficiente
para competir con Estados Unidos y China, todavía está por materializarse una
gran iniciativa paneuropea de Telefónica que permita visualizar esa escala;
mientras anima a otros empresarios a asumir riesgos y transformar sus
compañías, las actuaciones más visibles de Telefónica han estado relacionadas
con desinversiones, simplificación, reducción de exposición geográfica y
concentración en cuatro mercados principales.
Nada de esto demuestra que reducir el perímetro haya sido necesariamente un
error. Una Telefónica más pequeña puede terminar siendo una Telefónica mejor si
los activos vendidos destruían rentabilidad, si el capital liberado se destina
a negocios con mayores retornos y si la simplificación termina generando más
caja y valor para el accionista. Pero precisamente esa segunda parte es
la que debe demostrarse. Los hechos recogidos en este análisis
muestran que Telefónica pasó de 41.315 millones de euros de ingresos en
2024 a 35.120 millones en 2025, aunque sería metodológicamente
incorrecto atribuir automáticamente toda esa diferencia a las desinversiones
realizadas bajo Murtra. Lo que sí puede afirmarse es que la compañía resultante
tiene un perímetro sensiblemente menor. Vender primero y explicar después
que Europa necesita escala obliga a demostrar dónde, cómo y con qué
rentabilidad piensa reconstruirse esa escala.
Lo mismo sucede con la Bolsa. Tampoco sería riguroso responsabilizar personalmente a Murtra de cada movimiento de la acción, porque una cotización depende de numerosos factores. Pero tampoco puede borrarse la cotización del balance cuando se habla continuamente de creación de valor. El propio análisis muestra que Telefónica cotizaba a 3,970 euros inmediatamente antes de su nombramiento y a 3,681 euros el 4 de septiembre de 2026, aproximadamente un 7,3% menos, mientras el IBEX 35 había avanzado alrededor de un 67% durante el mismo periodo. Hay que incorporar los dividendos para medir correctamente la rentabilidad del accionista, como también hace este post, pero incluso introduciendo esa corrección permanece una divergencia muy significativa respecto al mercado. El mercado, por ahora, no parece dispuesto a pagar por adelantado el valor que promete el relato de transformación prometido por Murtra.
Y llegados a este punto aparece inevitablemente SEPI. El Estado español decidió convertirse en un accionista de referencia de Telefónica y, por tanto, su presencia no puede entenderse únicamente como la de un espectador institucional. Ser accionista implica derechos, pero también responsabilidades. Y cuando se trata de una empresa estratégica, esas responsabilidades son todavía mayores. Después de casi veinte meses, SEPI debería exigir una evaluación rigurosa de la correspondencia entre objetivos, decisiones y resultados de la actual presidencia, exactamente igual que debería hacerlo cualquier accionista relevante preocupado por el valor de su inversión y por el futuro industrial de la compañía.
Dar un paso al frente no significa necesariamente precipitar un relevo ni convertir Telefónica en una empresa dirigida desde la política. Significa algo mucho más elemental: ejercer plenamente la responsabilidad que corresponde a un accionista significativo. Preguntar qué valor han creado las desinversiones, qué rentabilidad obtiene el capital liberado, dónde está la nueva escala europea, cuál es el retorno de las inversiones tecnológicas, cómo se piensa cerrar la brecha en innovación, qué objetivos concretos existen para defensa, cuánto capital requerirá y cuándo debería comenzar a observarse en resultados la transformación anunciada. Y, sobre esas respuestas y sobre datos verificables, decidir si la dirección actual está ejecutando satisfactoriamente la estrategia o si son necesarios cambios.
Porque también sería contradictorio reclamar continuamente una Europa con accionistas, instituciones y empresarios capaces de tomar decisiones difíciles, mientras el principal accionista público español se limitará a contemplar la evolución de una compañía estratégica sin exigir resultados medibles a quienes la administran. La condición pública de SEPI no debería rebajar esa exigencia; debería elevarla. No para determinar desde un ministerio qué producto debe vender Telefónica o qué compañía debe comprar, sino para exigir aquello que cualquier propietario responsable exigiría: estrategia comprensible, disciplina en la asignación de capital, objetivos cuantificables, plazos razonables, transparencia y creación de valor.
Murtra ha tenido casi veinte meses para explicar su visión. Ha hablado de Europa, escala, consolidación, innovación, soberanía tecnológica, satélites, inteligencia artificial, defensa y transformación. Ahora comienza una etapa diferente. Ya no debería bastar con explicar qué necesita Europa. Hay que demostrar qué ha conseguido Telefónica.
Porque dirigir una compañía no consiste en tener el mejor diagnóstico del problema. Consiste en resolverlo. No consiste en pedir inversión, sino en invertir bien; no consiste en reclamar escala, sino en construir escala rentable; no consiste en hablar de innovación, sino en convertirla en tecnología, productos, ingresos y caja; no consiste en pedir a los empresarios que asuman riesgos, sino en saber cuáles merece la pena asumir con el capital que los accionistas han puesto en tus manos.
Ahí termina cualquier discusión sobre relatos.
Predicar es fácil. Dar trigo es gestionar.
Y si después de un periodo razonable los hechos no terminan acompañando a las palabras, entonces corresponderá al consejo y a los accionistas —SEPI incluida— preguntarse no solamente qué debe cambiar en Telefónica, sino quién debe dirigir ese cambio.
Esa pregunta no necesita hoy una respuesta preconcebida.
Necesita resultados. Y, si esos resultados no llegan, decisiones.
Ya lo dijo Ralph Waldo Emerson: «Lo que haces habla tan fuerte que no puedo oír lo que dices.»