En el año 1867, Estados Unidos compró Alaska al Imperio ruso por 7,2 millones de dólares, una operación que fue recibida con escepticismo por parte de la opinión pública estadounidense. Algunos críticos la consideraban un despilfarro destinado a adquirir un territorio remoto, helado y aparentemente carente de valor. El tiempo terminó ofreciendo una perspectiva muy diferente: Alaska se convirtió en un territorio de enorme importancia por sus recursos naturales, su posición geográfica y su relevancia estratégica. Aquella decisión demuestra que el verdadero valor de una inversión pública no siempre coincide con su precio inicial ni puede juzgarse exclusivamente por sus resultados inmediatos. Sin embargo, también encierra una enseñanza que conviene no olvidar: invocar el interés estratégico de una adquisición no basta para justificarla indefinidamente; es necesario explicar qué objetivos persigue, cómo se gestionan los recursos comprometidos y qué beneficios concretos obtiene la sociedad. Porque una inversión puede resultar acertada con el paso del tiempo, pero su carácter estratégico nunca debería convertirse en una excusa para eludir la transparencia y la rendición de cuentas.
La decisión del Gobierno de Pedro Sánchez de destinar cerca de 2.285 millones de euros de recursos públicos a la adquisición del 10% del capital de Telefónica se justificó por la necesidad de proteger una compañía considerada estratégica para España. Sin embargo, poco más de dos años después, aquella participación registra una depreciación bursátil aproximada de 347 millones de euros, concentrada mayoritariamente durante la presidencia de Marc Murtra. Lo verdaderamente preocupante no es solo la pérdida de valor de mercado de esta inversión, sino el silencio institucional ante su deterioro y la ausencia de explicaciones públicas suficientemente detalladas sobre los resultados obtenidos con el dinero de todos los ciudadanos. Mientras Telefónica reduce su presencia internacional, reorganiza sus negocios y mantiene compromisos multimillonarios en derechos deportivos, Europa reclama mayores inversiones en infraestructuras digitales, ciberseguridad e innovación tecnológica. En este contexto, surgen dos interrogantes fundamentales: ¿está Telefónica construyendo una empresa más competitiva y rentable o simplemente una compañía de menor dimensión?, ¿Y qué responsabilidad política debe asumir el Gobierno ante la depreciación bursátil de su participación y la falta de una rendición de cuentas acorde con la magnitud de los recursos públicos comprometidos? Estas son las cuestiones que aborda el presente análisis.
TELEFÓNICA: EL ESTADO PIERDE MÁS DE 300 MILLONES DE VALOR BURSÁTIL MIENTRAS CRECEN LAS PREGUNTAS SOBRE SU INVERSIÓN
La participación pública adquirida en 2024 se ha depreciado en bolsa. La gestión de la compañía, las inversiones multimillonarias en fútbol y la transformación tecnológica europea abren un debate que el Gobierno debería afrontar con explicaciones y resultados.
El 20 de mayo de 2024, la Sociedad Estatal de Participaciones Industriales (SEPI) anunció que había alcanzado el 10% del capital de Telefónica, culminando la operación de adquisición autorizada por el Consejo de Ministros el 19 de diciembre de 2023, bajo la presidencia de Pedro Sánchez. El Estado regresaba así al accionariado de una de las principales compañías españolas de telecomunicaciones mediante una inversión de aproximadamente 2.285 millones de euros, destinada a adquirir 567.016.155 acciones a un precio medio de 4,0295 euros por título, a las que se sumaban las 541 acciones que el organismo ya poseía. La decisión se presentó como una intervención de carácter estratégico, vinculada a la importancia de Telefónica para las comunicaciones, la seguridad, la defensa y las capacidades tecnológicas nacionales. La propia SEPI subrayó entonces la «vocación de permanencia» de la participación pública, según consta en su comunicado oficial del 20 de mayo de 2024. Aquella declaración establecía una diferencia fundamental respecto de una inversión puramente especulativa: el Estado no compraba acciones con la finalidad declarada de venderlas a corto plazo, sino para mantener una posición relevante en una empresa considerada esencial para los intereses de España. Precisamente por esa dimensión estratégica y por el volumen de dinero público comprometido, la operación exige hoy una evaluación que vaya mucho más allá de las declaraciones con las que se justificó su ejecución.
Dos años y cinco meses después, la evolución bursátil de Telefónica plantea un problema que no debería pasar inadvertido. Según la información publicada por El Independiente el 23 de octubre de 2026, el Estado afrontaría una minusvalía superior a los 300 millones de euros si decidiera vender su participación a los precios de mercado considerados en ese momento. Tomando como referencia una cotización de 3,417 euros por acción, frente a los 4,0295 euros abonados de media por la SEPI, la diferencia representa una depreciación aproximada del 15,2%, equivalente a unos 347 millones de euros sobre el coste de adquisición. El valor bursátil de las acciones se situaría así alrededor de los 1.938 millones de euros, sensiblemente por debajo de los casi 2.285 millones desembolsados. La realidad es que el Estado posee una participación cuyo valor de mercado, a esa fecha, resulta notablemente inferior al precio pagado con recursos públicos. Conviene precisar, no obstante, que se trata de una minusvalía latente, no de una pérdida definitivamente realizada: mientras no se vendan los títulos, el resultado económico de la operación no queda cerrado. Además, una valoración completa debe incorporar los dividendos efectivamente percibidos por la SEPI y los eventuales costes de transacción. Esta distinción es necesaria para no exagerar el alcance de la noticia, pero tampoco puede utilizarse para minimizar el deterioro de la inversión.
La depreciación bursátil resulta especialmente significativa por las circunstancias que rodearon la entrada del Estado. En septiembre de 2023, Saudi Telecom Company (STC) anunció una inversión de aproximadamente 2.100 millones de euros para alcanzar una participación del 9,9% en Telefónica, operación que alteró el equilibrio accionarial de la compañía y precedió a la decisión del Gobierno español de adquirir hasta el 10% de su capital. El Ejecutivo defendió entonces la conveniencia de reforzar la presencia pública en una operadora que presta servicios esenciales y desarrolla actividades relacionadas con infraestructuras críticas. La existencia de participaciones estatales en grandes empresas de telecomunicaciones de otros países europeos sirvió también para contextualizar aquella decisión. Sin embargo, que una inversión responda a objetivos de seguridad nacional o política industrial no la exime de someterse a criterios de eficacia económica, transparencia y rendición de cuentas. El interés estratégico puede justificar la permanencia del Estado en el accionariado incluso durante periodos de volatilidad bursátil, pero no debería convertirse en una explicación suficiente para cualquier resultado financiero. La cuestión no es exigir al Gobierno que venda precipitadamente unas acciones depreciadas, sino que explique cómo protege el valor de una inversión de esta magnitud y qué resultados concretos obtiene de ella.
Ahí aparece una de las principales debilidades del debate público sobre Telefónica: frente a una pérdida de valor bursátil que alcanza los 347 millones de euros, falta una explicación pública suficientemente detallada sobre el balance económico y estratégico de la participación estatal. El Gobierno anunció con claridad las razones de su entrada en el capital, pero la ciudadanía necesita conocer también los criterios con los que se evalúa aquella decisión una vez transcurrido el tiempo. ¿Qué rentabilidad total ha obtenido la SEPI, incluidos los dividendos? ¿Qué indicadores utiliza para determinar si la inversión está cumpliendo sus objetivos? ¿Cómo valora la transformación empresarial desarrollada desde la adquisición? ¿Qué prioridades defiende como accionista y qué mecanismos emplea para supervisar su cumplimiento? Estas preguntas no presuponen que el Estado haya permanecido inactivo dentro de los órganos societarios, algo que no puede afirmarse sin examinar las actuaciones correspondientes. Señalan, más bien, una exigencia democrática elemental: cuando se comprometen cerca de 2.285 millones de euros de dinero público en una sociedad cotizada, no basta con explicar por qué se compró; también hay que explicar qué se está consiguiendo.
Para comprender el deterioro de la valoración bursátil es necesario examinar, además, la trayectoria empresarial de Telefónica y distinguir los problemas estructurales del sector de las decisiones adoptadas por sus responsables. Durante la presidencia de José María Álvarez-Pallete, iniciada el 8 de abril de 2016 y concluida el 18 de enero de 2025, la compañía desarrolló una profunda modernización de sus infraestructuras, impulsó el despliegue de fibra óptica y redes móviles, reorganizó negocios internacionales y amplió su actividad en servicios digitales. No sería riguroso presentar aquella etapa como un periodo de inmovilismo tecnológico. Los resultados de 2024 muestran una empresa que obtuvo 41.315 millones de euros de ingresos, un beneficio neto ajustado de 2.304 millones, un flujo de caja libre de 2.634 millones y que destinó 5.318 millones a inversiones de capital, mientras su deuda financiera neta se situaba en 27.161 millones de euros. Estas magnitudes, recogidas en la información financiera de Telefónica, reflejan una compañía con capacidad de generación de ingresos y caja, pero también sometida a importantes necesidades de inversión y obligaciones financieras. El problema no radica en la ausencia de transformación tecnológica, sino en la dificultad para convertir el esfuerzo inversor en una rentabilidad del capital y una valoración bursátil suficientemente atractivas.
Esa dificultad no es exclusiva de Telefónica. Las grandes operadoras europeas llevan años financiando redes de fibra, espectro radioeléctrico y nuevas generaciones de comunicaciones móviles en un entorno de fuerte competencia, exigencias regulatorias y presión sobre los márgenes. Al mismo tiempo, una parte creciente del valor económico generado por la digitalización se concentra en servicios y plataformas que utilizan esas redes sin asumir necesariamente una proporción equivalente de sus costes de despliegue. Los grandes proveedores de computación en la nube, las plataformas digitales (hiperescaladores) y las empresas que desarrollan aplicaciones de inteligencia artificial necesitan infraestructuras de conectividad cada vez más potentes, pero eso no significa que las operadoras que las construyen capturen automáticamente una parte proporcional de los ingresos de esos negocios. Telefónica debe invertir para que la economía digital funcione, pero necesita demostrar que puede participar de manera rentable en el valor que esa economía genera. Esta contradicción ayuda a explicar por qué disponer de activos estratégicos y millones de clientes no garantiza, por sí solo, una cotización elevada.
Durante la etapa de Álvarez-Pallete, la creación y expansión de Telefónica Tech representó un intento de avanzar hacia actividades de mayor valor añadido, especialmente en ciberseguridad, servicios en la nube, datos, inteligencia artificial e internet de las cosas. En 2024, esta unidad registró ingresos de aproximadamente 2.065 millones de euros, con un crecimiento interanual del 10%. Se trataba de una evolución positiva, aunque su dimensión seguía siendo reducida en relación con la facturación total del grupo. La comparación permite apreciar tanto el avance de la diversificación como sus límites: Telefónica había desarrollado una presencia real en negocios tecnológicos emergentes, pero todavía necesitaba aumentar su escala, mejorar su capacidad comercial y demostrar que esas actividades podían contribuir de forma decisiva a la rentabilidad consolidada. La crítica razonable no consiste en afirmar que Telefónica llegó tarde a todas las oportunidades digitales, sino en preguntarse si avanzó con la intensidad y la velocidad necesarias para compensar el estancamiento de los negocios tradicionales. Esa pregunta sigue vigente y constituye uno de los principales desafíos de la dirección actual.
El relevo en la presidencia, acordado por el Consejo de Administración el 18 de enero de 2025, situó a Marc Murtra al frente de Telefónica en un momento marcado por la nueva estructura accionarial y la necesidad de revisar las prioridades del grupo. La compañía explicó oficialmente que el cambio respondía a la conveniencia de abrir una nueva etapa, una decisión que debe analizarse a partir de los acuerdos comunicados y no de motivaciones políticas que no estén documentalmente acreditadas. El nuevo equipo presentó el 4 de noviembre de 2025 el plan estratégico Transform & Grow, centrado en la simplificación empresarial, la disciplina financiera, la mejora de la eficiencia y el fortalecimiento de los negocios considerados prioritarios. Su orientación hacia España, Brasil, Alemania y Reino Unido, junto con la salida progresiva de otros mercados latinoamericanos, profundizó una estrategia de concentración geográfica iniciada con anterioridad por Álvarez-Pallete. Por tanto, más que una ruptura completa con la presidencia precedente, el nuevo plan representó una aceleración de determinadas decisiones y una revisión de sus objetivos operativos y financieros. Lo relevante no es presentar el cambio de presidente como una solución en sí misma, sino comprobar si la nueva gestión consigue generar más valor con una empresa de menor dimensión.
Los resultados de 2025 y del primer semestre de 2026 muestran la complejidad de esa evaluación. Telefónica comunicó en 2025 pérdidas netas consolidadas de 4.318 millones de euros, integradas por resultados negativos de operaciones continuadas y discontinuadas, estas últimas vinculadas a las desinversiones realizadas en Latinoamérica. Sin embargo, el beneficio neto ajustado de las operaciones continuadas alcanzó los 2.122 millones, por lo que sería incorrecto interpretar las pérdidas consolidadas como una prueba de que todos los negocios recurrentes estaban funcionando a pérdida. La deuda financiera neta, por su parte, descendió desde los 27.161 millones de euros al cierre de 2024 hasta 26.824 millones al finalizar 2025 y 25.278 millones en junio de 2026. Estos datos muestran una reducción del endeudamiento, pero no resuelven por sí solos la cuestión de la creación de valor. Una empresa puede disminuir su deuda mediante ventas de activos y, al mismo tiempo, reducir su capacidad futura de generar ingresos y beneficios. La pregunta decisiva es si el dinero obtenido por las desinversiones, los costes asumidos y la mejora del balance compensan la pérdida de negocios, clientes y presencia internacional.
La comparación de las principales magnitudes empresariales exige, además, tener en cuenta los cambios en el perímetro de consolidación. Los ingresos históricos publicados pasaron de 41.315 millones de euros en el año 2024 a 35.120 millones en el 2025, mientras los accesos se redujeron de 390 millones a 326,1 millones y la plantilla consolidada descendió de 100.870 a 82.655 trabajadores. Estas diferencias no pueden atribuirse íntegramente a un retroceso orgánico de los negocios que permanecen en Telefónica, porque una parte relevante responde a la salida de filiales latinoamericanas. De hecho, cuando se comparan los ingresos de 2024 reexpresados conforme al perímetro de 2025, la disminución resulta mucho menor. Aun así, la reducción de la dimensión del grupo es un hecho que debe incorporarse al balance de la estrategia, junto con los deterioros contables, los costes de reestructuración y la evolución de la caja. En el primer semestre de 2026, Telefónica comunicó 16.392 millones de euros de ingresos, un EBITDA ajustado de 5.768 millones y un flujo de caja libre de las operaciones continuadas de 944 millones. La documentación para contrastar estas cifras se encuentra en las presentaciones de resultados y estados financieros publicados por la compañía. Una mejora porcentual de determinados indicadores ajustados no basta para demostrar que la reorganización está creando valor si no se examinan simultáneamente el nuevo tamaño de la empresa, su rentabilidad y los recursos necesarios para sostenerla.
La transformación también debería evaluarse desde una perspectiva industrial y laboral. La reducción de la plantilla consolidada no equivale necesariamente a una destrucción de empleo de la misma magnitud en España, porque está condicionada por las ventas de filiales y los cambios de perímetro. No obstante, una compañía que aspira a desempeñar un papel destacado en la soberanía tecnológica europea necesita conservar y desarrollar capacidades propias de ingeniería, ciberseguridad, operación de redes, gestión de datos e innovación. La formación de profesionales, la investigación aplicada y el conocimiento técnico acumulado constituyen activos estratégicos tan importantes como las infraestructuras físicas. La competitividad tecnológica no puede medirse únicamente por la reducción de costes o de plantilla; también depende de la capacidad para crear y mantener conocimiento especializado dentro de la organización. Por ello, el balance de las reestructuraciones debería incluir indicadores sobre empleo cualificado, inversión en formación y capacidades tecnológicas propias, diferenciados de los efectos puramente contables derivados de la salida de determinados mercados.
Entre las decisiones empresariales que merecen una atención especial figura la continuidad de las grandes inversiones en derechos audiovisuales deportivos. El fútbol ha sido durante años un componente relevante de la estrategia comercial de Movistar Plus+, especialmente por su capacidad para atraer clientes a los paquetes que combinan telefonía, conectividad y televisión. Esa lógica comercial es comprensible: los contenidos de gran atractivo pueden contribuir a captar abonados, reducir las bajas y elevar los ingresos por cliente. Sin embargo, la utilidad comercial del fútbol no demuestra automáticamente que los ingresos adicionales y la fidelización obtenidos compensen el coste de los derechos y todos los gastos asociados a su explotación. Según las cifras recogidas en las cuentas anuales de Telefónica, los derechos de competiciones de la UEFA para el ciclo 2024/2025-2026/2027 representaron un compromiso de 960 millones de euros, equivalente a 320 millones por temporada. Para el siguiente ciclo, de 2027 a 2031, la adjudicación ascendió a 1.464 millones, mientras que los derechos de LaLiga para las cinco temporadas comprendidas entre 2027 y 2032 alcanzaron los 2.635,85 millones de euros. La suma de las adjudicaciones de los nuevos ciclos de LaLiga y UEFA ronda los 4.100 millones, aunque corresponde a contratos de duración diferente y no constituye un pago único. Son cifras que justifican un análisis económico especialmente exigente.
La cuestión no consiste en sostener, sin disponer de una contabilidad suficientemente desagregada, que los derechos del fútbol generan pérdidas. Tampoco sería riguroso afirmar que su rentabilidad está demostrada por el mero hecho de que Telefónica continúe adquiriéndolos. Para conocer el resultado real habría que determinar cuántos clientes contratan o mantienen sus servicios gracias a esos contenidos, cuánto ingreso incremental generan, qué costes adicionales soporta la compañía y cuál sería la evolución de esos abonados en ausencia de los derechos deportivos. Lo que debe exigirse es una explicación económica convincente de por qué resulta adecuado comprometer miles de millones de euros en contenidos audiovisuales mientras la compañía necesita reducir deuda, modernizar sus redes y financiar nuevas actividades tecnológicas. La continuidad de esta política bajo las presidencias de Álvarez-Pallete y Murtra permite, además, comprobar hasta qué punto el cambio de dirección ha modificado realmente las prioridades de asignación de capital. No se trata de enfrentar artificialmente el fútbol con la tecnología, sino de comparar inversiones que compiten por unos recursos financieros limitados y que deberían someterse a criterios homogéneos de rentabilidad, riesgo y generación de caja.
Ese debate adquiere una dimensión más amplia cuando se examinan los desafíos tecnológicos de Europa. En septiembre de 2024, Mario Draghi presentó su informe sobre el futuro de la competitividad europea, en el que identificó la insuficiencia de inversión, la fragmentación de los mercados y las debilidades de la Unión en sectores tecnológicos estratégicos como obstáculos para su crecimiento. El documento planteó la necesidad de movilizar inversiones adicionales de entre 750.000 y 800.000 millones de euros anuales para afrontar los grandes retos económicos y tecnológicos europeos. Puede consultarse en la documentación oficial de la Comisión Europea sobre el informe Draghi. Para una empresa como Telefónica, este diagnóstico tiene una consecuencia evidente: la conectividad sigue siendo indispensable, pero la rentabilidad futura dependerá también de su capacidad para participar en actividades digitales de mayor valor añadido. Europa necesita operadores capaces de financiar infraestructuras avanzadas, pero también empresas que puedan transformar esas infraestructuras en servicios competitivos, innovación y crecimiento.
El informe Much More Than a Market, presentado por Enrico Letta en abril de 2024, profundizó en otra de las dificultades del sector: la fragmentación del mercado único europeo. Frente a grandes grupos tecnológicos que operan internacionalmente desde plataformas integradas, las compañías de telecomunicaciones siguen afrontando importantes diferencias regulatorias y comerciales entre países. El informe, disponible a través del Consejo de la Unión Europea, defendió la necesidad de avanzar hacia un mercado más integrado que favorezca la inversión, la innovación y la escala empresarial. Esta reflexión es relevante para Telefónica porque su concentración en cuatro mercados principales puede mejorar la eficiencia operativa, pero no garantiza por sí misma una mayor capacidad de competir en servicios tecnológicos paneuropeos. Reducir el perímetro de una compañía puede fortalecer su balance; convertirla en un actor tecnológico más competitivo exige, además, desarrollar productos, capacidades y modelos de negocio capaces de crecer más allá de sus mercados tradicionales.
Foto: Sauli Niinistö, Enrico Letta y Mario Draghi
A estos desafíos económicos se añade la dimensión de seguridad planteada por el informe elaborado por Sauli Niinistö sobre la preparación civil y militar de Europa. Las redes de telecomunicaciones, los sistemas de información, los servicios digitales y las infraestructuras de datos son esenciales para la continuidad de la actividad económica, las administraciones públicas y la respuesta ante situaciones de crisis. Desde esta perspectiva, la importancia estratégica de Telefónica no se reduce a su cuota de mercado o a su número de clientes, sino que comprende su capacidad para garantizar comunicaciones seguras, proteger infraestructuras críticas y reducir dependencias tecnológicas especialmente sensibles. El documento puede consultarse en la página oficial de la Comisión Europea dedicada al informe Niinistö. La soberanía digital no consiste simplemente en que una empresa tenga accionistas nacionales, sino en disponer de infraestructuras resilientes, capacidades tecnológicas efectivas y mecanismos de control sobre los servicios esenciales. La presencia del Estado en el accionariado de Telefónica debería evaluarse también a partir de esta realidad.
Los diagnósticos de Draghi, Letta y Niinistö ayudan a contextualizar la propuesta de Digital Networks Act, presentada por la Comisión Europea el 21 de enero de 2026 para modernizar el marco regulatorio de las comunicaciones electrónicas. La iniciativa busca favorecer la inversión, reducir la fragmentación normativa y facilitar el desarrollo de redes avanzadas y seguras, preparadas para soportar nuevos servicios digitales. La información institucional sobre esta propuesta puede consultarse en la Comisión Europea, dentro de su política de conectividad digital. A octubre de 2026, debe tratarse como una propuesta legislativa y no como una norma definitivamente aprobada. Tampoco establece que las operadoras estén obligadas a abandonar sus negocios audiovisuales para invertir en centros de datos o inteligencia artificial. Lo que sí refleja es una prioridad política y económica: Europa necesita modernizar sus redes, mejorar su competitividad y reforzar la seguridad de sus infraestructuras. La pregunta para Telefónica es si su actual estrategia de inversión la sitúa en condiciones de aprovechar esas oportunidades o si seguirá concentrando una parte excesiva de sus recursos en actividades con perspectivas de crecimiento más limitadas.
En este escenario, los centros de datos, la computación distribuida, la nube soberana, la ciberseguridad y los servicios relacionados con la inteligencia artificial ofrecen oportunidades que merecen un análisis detallado. Telefónica dispone de redes de fibra, emplazamientos técnicos, experiencia en la operación de infraestructuras críticas y relaciones comerciales con empresas y administraciones públicas. También desarrolla actividad en estas áreas a través de Telefónica Tech y otras iniciativas tecnológicas del grupo. Sin embargo, disponer de esos activos no convierte automáticamente a una operadora en un competidor capaz de igualar a los grandes proveedores internacionales de computación en la nube como son los hiperescaladores. Estos mercados requieren capital, talento especializado, energía, equipos informáticos, tecnología propia, contratos comerciales y una escala suficiente para obtener retornos adecuados. La oportunidad no consiste necesariamente en intentar competir en todos los segmentos de la inteligencia artificial, sino en identificar aquellos en los que Telefónica puede aprovechar sus ventajas reales para ofrecer servicios rentables, seguros y diferenciados. Entre ellos pueden encontrarse las redes privadas 5G, la conectividad segura de centros de datos, la ciberseguridad gestionada, la nube híbrida, la computación en el borde de la red y los servicios digitales para clientes industriales y organismos públicos. El éxito de esas actividades deberá medirse por sus ingresos, márgenes, generación de caja, rentabilidad del capital invertido y grado de dependencia de proveedores externos, no únicamente por el número de proyectos anunciados.
Todas estas cuestiones conducen al problema central de la asignación de recursos. Telefónica necesita financiar simultáneamente el mantenimiento y la modernización de sus redes, el desarrollo de nuevos servicios, el cumplimiento de sus compromisos financieros, la remuneración de sus accionistas y las inversiones necesarias para competir en mercados tecnológicos emergentes. En ese contexto, cada gran decisión de inversión tiene un coste de oportunidad. Los miles de millones comprometidos en derechos deportivos no pueden destinarse al mismo tiempo a otros proyectos, aunque tampoco sería correcto suponer que la renuncia a esos contratos permitiría trasladar automáticamente todo su importe a infraestructuras digitales sin perder ingresos comerciales. La responsabilidad de la dirección consiste en demostrar que el capital se dirige a las actividades que ofrecen la mejor combinación de rentabilidad, crecimiento y sostenibilidad financiera. Para comprobarlo, sería necesario contrastar el rendimiento de los negocios audiovisuales con el de las inversiones en redes, ciberseguridad, nube y servicios empresariales, teniendo en cuenta sus riesgos y horizontes temporales. Sin esa comparación, el discurso sobre la transformación tecnológica corre el riesgo de quedarse en una declaración de intenciones.
La responsabilidad del Estado como accionista de Telefónica adquiere aquí una importancia singular. La SEPI posee aproximadamente el 10% de Telefónica, una participación relevante, aunque insuficiente para controlar unilateralmente la sociedad o imponer directamente decisiones de gestión. Puede ejercer sus derechos de voto, participar en los procesos societarios y defender sus posiciones dentro de los cauces establecidos, pero los administradores de Telefónica deben actuar conforme al interés social y a sus obligaciones legales. Esta limitación no elimina la capacidad de influencia del accionista público ni lo libera de responsabilidad sobre la utilización de los recursos invertidos. El Gobierno no puede garantizar la recuperación de la cotización, pero sí debe ser capaz de explicar qué objetivos concretos persigue a través de la SEPI, cómo supervisa su cumplimiento y qué balance realiza de una participación que ha perdido una parte significativa de su valor bursátil. La transparencia exigible no implica revelar información confidencial de la compañía ni interferir indebidamente en su gestión, sino ofrecer una evaluación comprensible y documentada del resultado financiero y estratégico de la inversión pública.
Un balance económico riguroso de la participación del Estado en Telefónica debería comenzar por analizar cómo se ha distribuido la depreciación bursátil de su inversión entre las presidencias de José María Álvarez-Pallete y Marc Murtra. La SEPI adquirió aproximadamente 567 millones de acciones a un precio medio de 4,0295 euros por título, mediante un desembolso cercano a los 2.285 millones de euros. Al cierre del 17 de enero de 2025, última sesión bursátil anterior al relevo en la presidencia, la acción cotizaba a 3,970 euros, según el histórico de cotizaciones de Telefónica, lo que suponía una depreciación de aproximadamente 33,74 millones de euros respecto al precio medio de adquisición de la participación estatal. Desde entonces, bajo la presidencia de Murtra, la cotización descendió hasta los 3,417 euros del 23 de octubre de 2026, de acuerdo con el registro histórico de Bolsamanía, acumulando una pérdida adicional de valor bursátil de unos 313,56 millones de euros. De los 347,30 millones de euros de depreciación total, aproximadamente el 9,7 % se produjo durante el periodo final de la presidencia de Álvarez-Pallete y el 90,3 % durante la presidencia de Marc Murtra. Esta distribución temporal no implica atribuir automáticamente la caída a las decisiones de cada presidente, ya que la cotización también depende de las condiciones generales del mercado, las perspectivas del sector y las expectativas de los inversores. Tampoco constituye una pérdida económica definitivamente realizada, puesto que las acciones continúan en poder del Estado y la rentabilidad total de la inversión debe incorporar los dividendos efectivamente percibidos. Una evaluación completa debería contrastar, además, la evolución de Telefónica con la de otras operadoras europeas durante periodos homogéneos, incluyendo la remuneración al accionista, para distinguir los problemas estructurales del sector de los resultados específicos de la compañía. Sin embargo, que la minusvalía sea latente no resta importancia a una depreciación de semejante magnitud, concentrada mayoritariamente en la etapa posterior al cambio de presidencia, ni exime al Gobierno de explicar públicamente qué resultados está obteniendo de los cerca de 2.285 millones de euros comprometidos a través de la SEPI. La transparencia exige conocer no solo el balance financiero de la operación, sino también los criterios con los que el Estado evalúa la gestión empresarial y el cumplimiento de los objetivos estratégicos que justificaron su entrada en el accionariado. Ni puede presentarse la depreciación bursátil como una pérdida definitiva de dinero público ni resulta aceptable minimizarla porque las acciones todavía no se hayan vendido: una inversión pública de esta envergadura exige seguimiento, explicaciones y resultados verificables.
El debate debería extenderse al cumplimiento de los objetivos estratégicos utilizados para justificar la adquisición. Si la presencia del Estado pretendía contribuir a la estabilidad accionarial y a la protección de capacidades esenciales, corresponde establecer cómo se evalúan esos resultados. La seguridad de las redes, la resiliencia de las infraestructuras, la continuidad de servicios críticos, el desarrollo de capacidades tecnológicas propias y la contribución de Telefónica a la competitividad digital española y europea son ámbitos en los que pueden definirse indicadores verificables, respetando las exigencias de confidencialidad cuando corresponda. Una inversión pública estratégica no tiene por qué medirse exclusivamente por la cotización, pero tampoco puede quedar fuera de cualquier medición objetiva amparándose en su carácter estratégico. Cuanto más amplio sea el objetivo declarado, mayor debería ser el esfuerzo por concretar sus resultados.
En este punto, el silencio político que rodea la depreciación bursátil merece una crítica expresa. La compra de Telefónica fue una decisión pública de gran relevancia, anunciada y defendida por el Gobierno. La caída del valor de mercado de aquella participación debería suscitar, como mínimo, una explicación institucional de alcance comparable sobre el estado de la inversión y las perspectivas que justifican mantenerla. No se trata de reclamar una reacción gubernamental ante cada oscilación diaria de la bolsa ni de confundir la estabilidad accionarial con la obligación de intervenir en la gestión ordinaria de una sociedad cotizada. Se trata de algo más concreto: si el Ejecutivo consideró necesario comprometer casi 2.285 millones de euros para proteger una empresa estratégica, debería considerar igualmente necesario rendir cuentas sobre el resultado de esa decisión cuando el mercado valora su participación cientos de millones por debajo del precio pagado a la vez que pide cuentas a Murtra por la gestión realizada en Telefónica. La ausencia de una explicación pública suficientemente detallada sobre esos extremos deja sin respuesta preguntas legítimas acerca del uso de los recursos públicos, el seguimiento de la inversión y las prioridades que el Estado defiende dentro de Telefónica.
Tampoco puede olvidarse que la evolución de la compañía no depende únicamente de su accionista público. La dirección de Telefónica y su Consejo de Administración son responsables de formular y ejecutar una estrategia capaz de sostener el negocio, mejorar su rentabilidad y crear valor a largo plazo. La presidencia de Álvarez-Pallete dejó una empresa con importantes infraestructuras y capacidades digitales, pero también con elevados compromisos financieros y dificultades para traducir su transformación en una mayor valoración bursátil. La etapa de Murtra ha impulsado una reorganización, ha reducido la deuda financiera neta y ha concentrado el negocio en un menor número de mercados, aunque los costes de las desinversiones, las pérdidas contables y la continuidad de compromisos multimillonarios en contenidos deportivos obligan a examinar con detenimiento sus resultados. Ni la transformación tecnológica anunciada durante la etapa anterior ni la simplificación empresarial defendida por la actual dirección pueden considerarse éxitos completos mientras no se traduzcan en una rentabilidad sostenible y en una mejora verificable de la creación de valor. El juicio definitivo sobre determinadas decisiones necesitará más tiempo y datos, pero eso no impide exigir desde ahora una explicación económica rigurosa de sus efectos.
La situación de Telefónica revela, en definitiva, una contradicción que afecta tanto a la empresa como al Estado. España decidió recuperar una presencia accionarial relevante en una compañía considerada estratégica para su seguridad y su futuro tecnológico, pero esa participación presenta, a los precios bursátiles examinados, una depreciación superior a los 300 millones de euros. Paralelamente, Telefónica afronta el desafío de transformar una operadora tradicional, intensiva en capital y sometida a una fuerte competencia, en una empresa capaz de generar más valor a partir de sus infraestructuras y de las nuevas necesidades digitales europeas. Los informes Draghi, Letta y Niinistö y la propuesta de Digital Networks Act ofrecen un marco para comprender la importancia de esa transformación, pero no sustituyen las decisiones empresariales ni garantizan su rentabilidad. La soberanía digital europea no se construye únicamente con participaciones públicas, declaraciones estratégicas o cambios en los órganos de dirección: requiere inversiones productivas, tecnología, profesionales cualificados, infraestructuras seguras y empresas capaces de sostener económicamente esas capacidades.
Por eso, el interrogante final no debería limitarse a cuánto perdería el Estado si vendiera hoy sus acciones de Telefónica. La pregunta verdaderamente relevante es, ¿qué está haciendo para proteger y justificar una inversión pública de casi 2.285 millones de euros?, ¿qué resultados financieros y estratégicos ha obtenido desde mayo de 2024 y de qué manera está utilizando su posición accionarial para favorecer el futuro de una empresa que considera esencial para España? Mantener las acciones puede responder a una estrategia legítima de largo plazo; venderlas también exigiría una justificación económica y política. Lo que no debería aceptarse como respuesta suficiente es la falta de explicaciones sobre el balance de una operación de semejante envergadura.
El Estado entró en Telefónica alegando razones estratégicas y comprometiendo miles de millones de euros de recursos públicos. Ahora, ante una depreciación bursátil de 347 millones de euros, tiene la obligación política de explicar qué valor está protegiendo, qué resultados está obteniendo y qué futuro pretende contribuir a construir. Porque el verdadero coste de una inversión pública no se mide únicamente por lo que pierde en bolsa, sino también por lo que deja de conseguir cuando no existe una estrategia suficientemente clara, exigente y sometida a rendición de cuentas.
Epílogo: Alaska, Telefónica y el precio de dejar pasar el tiempo
La historia de Alaska, con la que comenzaba este post, ofrece una última reflexión sobre lo que está sucediendo en Telefónica. Cuando Estados Unidos adquirió aquel territorio a Rusia en 1867, sus críticos cuestionaron el desembolso de 7,2 millones de dólares por una extensión de tierra cuyo potencial económico y estratégico todavía estaba por demostrar. El tiempo terminó dando sentido a aquella inversión, pero conviene no extraer de ese episodio una conclusión equivocada: que algunas decisiones públicas hayan demostrado su acierto décadas después no significa que cualquier adquisición presentada como estratégica merezca un crédito ilimitado. La paciencia es una virtud cuando existe una estrategia convincente y resultados que permiten sostenerla; cuando las expectativas no se traducen en creación de valor, la paciencia deja de ser prudencia y corre el riesgo de convertirse en complacencia. Esa es precisamente la cuestión que hoy debería preocupar al Gobierno de España y a la Sociedad Estatal de Participaciones Industriales (SEPI). A diferencia de Alaska, Telefónica no es un territorio inexplorado cuyo valor dependa de descubrimientos futuros, sino una empresa cotizada, con obligaciones periódicas de información, resultados financieros contrastables y una dirección responsable de ejecutar una estrategia empresarial. El carácter estratégico de Telefónica puede justificar la permanencia del Estado en su accionariado, pero no puede utilizarse como salvoconducto para aplazar indefinidamente las explicaciones sobre la evolución de los recursos públicos invertidos.
El balance bursátil de los aproximadamente 21 meses transcurridos desde la llegada de Marc Murtra a la presidencia obliga a formular preguntas incómodas. Tomando como referencia las cotizaciones examinadas en este artículo, el valor de mercado de la participación de la SEPI se ha reducido en unos 313,56 millones de euros desde el relevo el 18 enero de 2025, una cifra que representa aproximadamente el 90,3 % de la depreciación acumulada respecto al precio medio pagado por el Estado. No se trata de atribuir mecánicamente cada movimiento de la acción a las decisiones del presidente ni de confundir una minusvalía latente con una pérdida definitivamente realizada, especialmente cuando deben considerarse los dividendos percibidos. Pero tampoco resulta razonable refugiarse en esas precisiones para eludir el problema de fondo. Después de casi dos años de presidencia, la dirección de Telefónica debe explicar por qué la simplificación del grupo, la reducción del endeudamiento y la concentración en determinados mercados no se han traducido, hasta la fecha analizada, en una recuperación sostenida de su valoración bursátil. Vender activos, reducir el perímetro empresarial y presentar nuevos objetivos puede mejorar determinados indicadores financieros, pero no demuestra por sí solo que se esté construyendo una compañía más rentable y competitiva. La creación de valor exige algo más que una sucesión de anuncios: requiere resultados verificables, una asignación eficiente del capital y una estrategia capaz de convencer a los inversores por sus efectos, no únicamente por sus promesas.
En este contexto adquiere especial relevancia la reunión que, según la información señalada, mantuvieron el 21 de septiembre el ministro de Economía, Carlos Cuerpo, y Marc Murtra. Más allá de las consideraciones generales conocidas sobre el encuentro, sería importante disponer de una explicación pública suficientemente precisa acerca de los asuntos abordados y de las conclusiones que puedan comunicarse sin comprometer información empresarial confidencial. La prudencia institucional y el estilo mesurado que caracteriza las intervenciones públicas del ministro no permiten conocer el contenido de una conversación privada; tampoco cabe descartar que en ella se plantearan cuestiones exigentes sobre la marcha de la operadora. Lo relevante no es especular sobre si Carlos Cuerpo leyó o no la cartilla a Murtra, sino preguntarse si el Gobierno está trasladando a la dirección de Telefónica, por los cauces societarios correspondientes, la exigencia de resultados que merece una inversión pública cercana a los 2.285 millones de euros. La SEPI no dispone, con su participación del 10%, de capacidad para dirigir unilateralmente una sociedad cotizada, pero sí tiene derechos como accionista y una responsabilidad pública sobre la evaluación de su inversión. Puede exigir información dentro de los cauces legales, ejercer su voto, participar en los órganos que correspondan y defender criterios claros de rentabilidad, solvencia y desarrollo industrial. La presencia del Estado en Telefónica no debería limitarse a figurar en el accionariado: debe traducirse en una supervisión rigurosa, compatible con la autonomía de gestión de la compañía y con las obligaciones de sus administradores.
A las dudas sobre la evolución financiera se añaden las que afectan a algunos de los argumentos utilizados para defender la transformación del sector. El análisis publicado en el blog bajo el título «BEREC pone contra las cuerdas la estrategia de Telefónica» plantea interrogantes sobre el encaje de determinadas propuestas de las grandes operadoras con las posiciones del Organismo de Reguladores Europeos de las Comunicaciones Electrónicas. Conviene distinguir entre las observaciones regulatorias concretas y la interpretación crítica que pueda hacerse de ellas: una discrepancia del BEREC con determinadas propuestas sectoriales no equivale, por sí sola, a una descalificación completa del plan estratégico de Telefónica. Sin embargo, sí obliga a examinar hasta qué punto las expectativas de crecimiento y rentabilidad descansan en cambios regulatorios inciertos o en mejoras que la propia empresa puede conseguir mediante decisiones comerciales, tecnológicas y operativas. Una estrategia sólida no puede depender exclusivamente de que Bruselas modifique las reglas del juego en el sentido que desean las operadoras; debe ser capaz de demostrar su viabilidad también bajo las condiciones regulatorias existentes. Si las hipótesis sobre las que se construyen determinadas expectativas encuentran resistencia entre los reguladores europeos, corresponde a la dirección explicar cómo piensa adaptar sus planes, qué alternativas contempla y cuáles son los efectos económicos de cada escenario.
La responsabilidad última de gestionar Telefónica corresponde a su Consejo de Administración y a su equipo directivo, pero el Gobierno tampoco puede desentenderse de las consecuencias económicas y estratégicas de una participación que decidió adquirir con recursos públicos. El tiempo de las promesas debe dar paso al de los balances: menos declaraciones sobre la transformación futura y más explicaciones sobre la rentabilidad del capital, la generación de caja, los resultados de las desinversiones y las perspectivas reales de recuperación del valor. Si los objetivos anunciados no se cumplen, deberán revisarse; si las prioridades de inversión no ofrecen los retornos esperados, deberán justificarse o corregirse; y si la estrategia necesita cambios, corresponde a los órganos competentes estudiarlos sin convertir la continuidad de ningún planteamiento empresarial en una cuestión de prestigio personal. El Gobierno, por su parte, debería ofrecer un balance público de la inversión de la SEPI que incluya su rentabilidad total, los dividendos cobrados, la evolución comparada con otras operadoras europeas y los resultados estratégicos obtenidos. Mover ficha no significa ordenar precipitadamente una venta, interferir en la gestión ordinaria o prejuzgar decisiones personales; significa ejercer sin demora los derechos del accionista público y exigir una evaluación seria de la estrategia y de sus resultados.
Alaska terminó demostrando que una inversión cuestionada podía encerrar un valor extraordinario. Telefónica todavía tiene ante sí la oportunidad de acreditar que su transformación responde a una lógica económica e industrial igualmente sólida, pero esa posibilidad futura no borra las cifras del presente. La historia de Alaska enseña que el tiempo puede revelar el valor de una decisión estratégica; la situación actual de Telefónica recuerda que el tiempo, por sí solo, no crea valor y que cada mes sin resultados convincentes tiene un coste de oportunidad. Después de 21 meses de presidencia, Marc Murtra debe responder con hechos a las expectativas depositadas en su gestión, mientras el Estado debe explicar qué está haciendo para proteger y evaluar una inversión que pertenece, en última instancia, a todos los ciudadanos. Porque el dinero público no puede quedar indefinidamente a la espera de que las promesas se conviertan en resultados, ni el silencio institucional puede sustituir a la rendición de cuentas. Alaska necesitó tiempo para demostrar su valor; Telefónica necesita, además de tiempo, una estrategia que lo genere y unos responsables dispuestos a demostrarlo.
Ya lo dijo Louis D. Brandeis: «La luz del sol es el mejor desinfectante».
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